“山寨季”新版本：告别普涨，ETF、真实收益与机构采用等叙事将引爆“选择性牛市”

作者： arndxt

编译：Yuliya，PANews

在当前市场情绪普遍低迷、方向不明的背景下，本文作者对山寨行情提出了一个大胆而关键的论断：“我们可能正处于下一轮“山寨季”爆发前的最后一个宁静期。”与普涨行情不同，未来的市场将由ETF、真实收益与机构采用等核心叙事驱动。以下为文章原文，PANews对此进行了编译。

我们或许正处在一个关键的转折点——市场周期中那段最磨人的时期。在这个阶段，99%的市场参与者因筋疲力尽或犹豫不决而选择观望，唯有那1%悄然完成了能影响一生的交易布局。

就在上周，比特币创下历史最高月度收盘价，但其市场主导率却开始下滑。同时，鲸鱼在一天内悄然吸收了超过100万枚ETH，约合30亿美元，而比特币在交易所的余额已降至多年低位。

散户依然观望，依然持怀疑态度。情绪指标处于低位——这恰恰是提前入场者最理想的市场状态。

一切，正是在此刻开始酝酿。

当前山寨币投机指数仍低于20%，ETH/BTC对也终于录得多周来的首根周线阳线。Solana ETF的获批已是板上钉钉。链上资本的轮动已经悄然开始，资金正微妙地流向与市场叙事相符的DeFi、真实世界资产（RWA）和再质押（Restaking）等领域。

但这不是2021年，那种“全员起飞”的行情不会重现。

接下来的行情将更具选择性，且深度受叙事驱动。资本正在流向真实收益、跨链抽象基础设施、以及具备质押收益机制的ETF结构资产。

如果你一直在默默积累，这就是你的信号。

我们正见证DeFi迈向“更制度化、更隐形”的阶段。一方面，专为机构设计的金融原语，如再质押债券、固定利率自动续期信贷和稳定币循环金库等正在蓬勃发展。另一方面，像Enso和Dynamic这样的可组合性层正在为普通用户简化操作复杂性。

但最终，只有那些超越了“积分游戏”、整合了真实经济价值或使用场景的协议，才能持续吸引资本流入。在这背后，真正的赢家将是那些能够将无缝的跨链用户体验（UX）、安全的基础设施以及可预测的、类似现实世界的投资回报完美结合的协议。

以下是DeFi领域正在发生的六大趋势：

DeFi正日益模仿传统金融，通过将稳定币转化为高收益、类固定收益资产来吸引资金。在现货市场波动加剧的背景下，各协议正将重点转向资本效率与固定利率结构，以满足机构与散户的双重需求。

但需注意，宣传中的高收益（15%+）通常需要杠杆、再质押锁仓或循环策略。在扣除费用、滑点和风险拖累后，真实的净回报率可能更接近 6-9%。此外，支撑这些循环结构的可组合性虽然提供便利，但同时也增加了连锁清算与稳定币脱锚的系统性风险。

用户与多链流动性互动的方式正发生根本性转变。跨链用户体验正在从繁琐的桥接流程，演变为无感知、基于意图的存款系统，链与链之间的界限被有效抽象。

趋势很明显：价值捕获正从L1公链本身，逐渐向上转移到那些可组合的基础设施和消息传递层。

再质押正继续演变为一个独立的链上安全市场，本质是将再质押ETH注入结构化产品，构建出类似公司债或国债的收益机制。

随着资本逐渐流向EigenLayer生态原语，我们正在看到一种全新形态的“再质押收益率曲线”的雏形：短期债与长期债的价格将根据风险认知、退出流动性及Slash风险而定价不同，出现折价或溢价。

但可组合性也带来了脆弱性。例如零息债券结构意味着本金需锁定至到期日，任何罚没事件或验证器停机都可能严重损害本金——即便没有智能合约漏洞。

区块空间不再是瓶颈，数据的延迟和可组合性才是。像Shelby和Dynamic这样的项目，旨在为 Web3开发者提供可货币化的实时读/写基础设施。

这一趋势正催生一种新的中间件商业模式：向开发者提供低延迟、链无关的数据访问服务，并按需收费，未来或将引入AWS式定价模型与基于延迟的开发者等级体系。

链上借贷正在走向机构化，自动续期的信贷额度、备用的浮动利率以及杠杆化的RWA策略正成为焦点。

我们正一步步接近链上大宗经纪业务，合规就绪、结构化的固定收益产品将引领新一轮增长。但RWA策略需要高保真的预言机和稳健的赎回逻辑。任何链下不匹配都可能引发大规模的脱锚或追加保证金风险。

空投依旧是主要的用户获取策略，尽管用户留存数据持续走低。

Spark的SNAPS活动、Aethir的 Cloud Drop 2.0，以及KiiChain的ORO测试网活动延续了熟悉的公式：积分、任务系统与游戏化互动，用以吸引注意力。

然而数据显示，空投两周后，只有约15%的总价值会留存下来。因此，项目方被迫提供更高的积分倍数（如LP可达30倍）或绑定额外福利（治理权、提升收益率）以吸引用户。

像Cookie.fun等平台尝试通过社交或行为验证来减少女巫攻击，但挖矿鲸鱼依旧通过拆分钱包、多签结构等方式规避限制。

想要长期流动性的项目必须转向以留存为导向的激励机制，例如veNFT锁仓、时间加权奖励机制或再质押访问权，而非仅靠投机积分拉新。

尽管地缘政治的动荡仍可能猛烈冲击市场，但结构性的买家正在不断吸收每一次下跌。山寨币不会迎来2021年那样的“普涨”行情；相反，那些拥有切实催化剂（如ETF、真实收入、交易所分发渠道）的叙事，将从纯粹的Meme投机中吸走注意力。

伊朗与以色列冲突期间，比特币价格从10.5万美元跌至略低于9.9万美元，这再次证明，2025 年的市场是受头条新闻驱动的。36小时内，美国确认打击伊朗核设施、伊朗议会威胁封锁霍尔木兹海峡、德黑兰象征性地向美军基地发射导弹，而特朗普迅速斡旋达成停火。整个过程压缩在一个周末内，BTC价格迅速下跌后又完全恢复。

市场解读：随着横盘三月后的空头杠杆积压，地缘政治恐慌只是催生了流动性抢夺，推动筹码从不坚定的持有者向长线账户转移。ETF持续吸收流通筹码，每一次宏观动荡都加速这场转移。BTC目前在10.7万美元左右波动，虽较本轮高点低约25%，但仍高于彩虹估值模型中“买入”区间（即9.4万美元以下）。

虽然季节性统计预示Q3市场可能会比较平淡，但两大结构力量打破了这一趋势：

在一个极度匮乏“下一个大事件”叙事的市场中，Solana现货ETF成为唯一具有机构级分量的题材。SEC对四项ETF申请（VanEck、21Shares、Canary、Bitwise）的审查窗口于今年1月正式开启，最终裁定最迟将于9月出炉。

若未来的Solana ETF结构中包括质押奖励，其角色将从“高Beta L1交易标的”转变为“准收益型数字股权”。这将促使质押相关标的（如JTO、MNDE）也被纳入ETF叙事范畴。当前150美元以下的SOL价格，不再是纯投机，而是为“ETF包装交易”提前布局。

尽管Meme币与轮动叙事主导了X平台上的话题热度，但真正有现金流的链上协议却在悄然走强。

Binance近期上线的永续合约，如$BANANAS31、$TUT、$SIREN，呈现出一种“拉高出货”的交易模式：这些流动性较低的资产通过永续合约被拉升，资金费率快速转负，营销人员则将其包装为“板块轮动”。实质上，这些交易多数是提取性的——非价值创造型。建议要么接受其是“庞氏游戏”并设置清晰的止损止盈点，要么干脆完全忽略。

同样的警示也适用于Base链上的Meme币（如$USELESS、$AURA），这些币种在一天内可能暴涨10倍，也可能暴跌70%。

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