原文作者：龙玥
原文来源： 华尔街见闻
Anthropic 于 11 月 10 日正式启动 IPO 路演，同步上线 42 分钟路演视频与 57 页路演 PPT，价格区间定为每股 70 至 78 美元，计划于 11 月 18 日定价、11 月 19 日在纳斯达克挂牌，股票代码 ANT。
路演视频中，第一个出镜的是 CEO Dario Amodei。他在开场约 30 秒就提到 AI 可能被用于制造生物武器。他同时把 AI 称为“人类历史上最有前景的技术”，称其“捕捉到了认知的本质”，并强调安全是公司最优先的事项。视频中，除“Claude”和“模型”外， 出现最多的词是“算力”，共 49 次，“安全”相关词汇 27 次。
视频之外，公司同步放出 57 页 PPT。PPT 显示， 2026 年第三季度收入为 169.56 亿美元，是去年同期的 12 倍以上，调整后经营利润率为 15%，按 GAAP 口径为-3%。算力承诺约 9009 亿美元，长期利润率目标 35%以上。
路演说得最多的词：算力
《商业内幕》请 ChatGPT 和 Claude 分别分析视频文字稿，统计高频词和主题。该报道称，剔除"Claude"（65 次）和"模型"（58 次）后， "算力"以 49 次居首，其后依次是客户（42 次）、工作（39 次）、AI（39 次）、前沿（32 次）。"安全"相关词汇出现 27 次，排第十。
按主题合并统计，"模型与训练"以 83 次排第一，"算力与基础设施"81 次，"财务表现与增长"77 次，"效率与价值"69 次，"客户与企业"62 次，"安全、对齐、信任与风险"55 次，排第六。
算力之所以占据这么大篇幅，与公司的资金需求直接相关。 据 Anthropic 修订版 S-1，公司预计在算力和基础设施上支出约 8,950 亿美元，其中近一半预计在 2030 年底前发生。
对于外界关心的安全问题，公司表示：
我们发现，安全并没有拖我们的后腿。恰恰因为我们能信任 Claude 的工作，才能把它的发现应用到现实世界，让所有人受益。
收入：一年前单季收入约 14 亿美元，现在是 170 亿美元
PPT 显示， Anthropic 2025 年第三季度收入为 13.82 亿美元，2026 年第三季度是 169.56 亿美元 。截至 2026 年 10 月，年化运行率收入约 810 亿美元。
按公司定义，运行率收入由两部分相加：最近 28 天的按量计费收入乘以 13，加上当月订阅费用乘以 12。
年度数据显示，公司 2023 年收入 4,100 万美元，2024 年 3.86 亿美元，2025 年 45.85 亿美元。2025 年净亏损 419.65 亿美元，附录称主要由可转换票据公允价值变动导致，原因是企业估值上升。
公司对市场空间的判断是： 2025 年全球知识工作所创造的经济价值超过 40 万亿美元，现在的收入处于"早期阶段 "。这是公司自己的估算（以美国劳工统计局的职业工资数据为基础，再按国际劳工组织的劳动收入占 GDP 比重推算到全球）。
模型：已发布 250 个模型、产品和功能
PPT 用一条曲线描述这段增长。曲线从 2023 年 3 月商业化起步，沿途标出 Claude 2、Claude 3、Claude Code 等节点，终点是第三季度的约 170 亿美元。公司称， 2026 年截至第三季度已发布 250 个模型、产品和功能。
客户：付费大客户一年内增长近 8 倍
PPT 显示，截至 9 月 30 日，过去十二个月贡献至少 10 万美元收入的客户超过 11,900 家。2025 年底约 1,500 家，2024 年底约 200 家，2023 年底约 20 家。年支出超过 100 万美元的客户超过 1,900 家，超过 1,000 万美元的约 250 家。第三季度 79%的收入来自前五大客户之外。
公司披露的净收入留存率约为 900%，即同一批合格客户在本季度贡献的收入，约为一年前对应季度的 9 倍 。统计不含 Pro、Max、Ultra 等固定价格订阅用户。
PPT 用阶梯图描绘客户的扩张路径：先用于一个场景，Claude Code 扩展到相邻岗位，知识工作者开始用 Cowork，之后进入核心基础设施，最后嵌入客户自己的产品。
客户从一个使用场景起步，并迅速扩展，直至让 Claude 变得不可或缺。
公司部分企业客户，包括 AIG、百时美施贵宝、DoorDash、Jane Street、礼来、Mercado Libre、Mozilla、PayPal、乐天、SAP、Shopify、Travelers、UST、Verizon 和沃尔玛。同时使用平台和至少一款产品的企业客户占比超过 50%，2025 年第四季度为 30%。
销售方式上，公司称有三条路径：直销和应用 AI 团队、三大云厂商及生态伙伴，以及面向中型企业的"Ode with Anthropic"。
超过 30%的全球 2000 强企业、超过 50%的财富 500 强企业，过去十二个月在 Claude 上的支出不低于 10 万美元。
但这一页 PPT 的标题是"对最大型企业的渗透仍处早期"：财富 500 强客户在 Claude 上的平均支出，占其总费用不到 0.1%，支出最多的 10 家也不到 1%。该统计只包含上市的财富 500 强客户，使用的是它们公开财报中最近一个季度的总费用。
模型能力变化
支撑客户扩张的，是模型能力的变化。
2024 年主要是查找事实、修复漏洞和图像识别；2025 年扩展到代码重构、多步骤工作流和深度研究；目前列出的任务包括自主编程、智能体工作流、安全漏洞评估和监管申报文件起草。药物发现、疾病诊断等被列为下一阶段方向。
产品形态同样发生了转变：Claude 从响应单次提示的工具，变成可在员工身边完成长周期复杂工作的"虚拟协作者"。
收入涨 45 倍，算力费用涨约 10 倍
既然"算力"是视频里的最高频词，PPT 里的算力账就是最值得细看的部分。
从 2025 年第一季度到 2026 年第三季度，收入增长超过 45 倍，算力及基础设施费用增长约 10 倍。公司把收入除以算力及基础设施费用定义为"算力效率"，这一比值从 0.40 倍升至 1.72 倍，提高 4.3 倍。
但这个比值并非一路上升。第二季度为 2.08 倍，第三季度回落到 1.72 倍。第三季度算力及基础设施费用为 98.63 亿美元。
公司解释，当季交付了额外算力，其中包括 50 亿美元的短期承诺算力，成本"明显高于"多年期承诺下采购的可比算力。
这直接体现在利润率上。调整后经营利润率从 2025 年第一季度的-221%升到 2026 年第二季度的 19%，第三季度回落至 15%。公司在脚注中把回落归因于上述 50 亿美元短期算力。
公司把算力视为跨多个合作伙伴的统一资源池，涉及 AWS Trainium、Google TPU、NVIDIA GPU 和 AMD GPU 四类芯片，并把效率提升归因于算力倍增器研究和多芯片部署。
公司还披露，7 位联合创始人均仍在公司。 公司同时称自己是公益公司，长期利益信托目前由四名无财务利益的受托人组成，一般有权选举董事会多数成员。这与视频中反复强调的"使命"和"安全"相呼应。
在客户一侧，公司称模型效率提高后可以降低客户成本。同等工作负载下，Fable 5.1 相比 Fable 5 的客户成本低约 25%，Opus 5.5 相比 Opus 5 低约 40%。公司的表述是：
更高的模型效率，让我们在保持利润率的同时降低客户成本。
调整后利润率 15%，GAAP 为-3%
视频和 PPT 里反复出现的"利润率"，需要把两个口径分开看。
第三季度调整后经营收入 24.63 亿美元，对应利润率 15%。按 GAAP 口径，经营亏损 5.67 亿美元，利润率-3%。
差额来自调整项：当季股权激励 10.7 亿美元，非现金慈善捐赠 19.6 亿美元。按公司定义，调整后指标还不含此前的 Bartz 和解费用。2025 年全年，调整后经营亏损 48.54 亿美元，调整后利润率-106%。
第三季度净亏损 232.91 亿美元，其中可转换票据等公允价值变动 219.36 亿美元。
长期目标：调整后经营利润率 35%以上
在此基础上，公司给出长期目标：调整后经营利润率 35%以上。费用结构如下：
占收入比例 2026 年第三季度长期稳态算力及基础设施 58%约 45%–50%销售及营销 14%约 7%–10%调整后人员及其他运营费用 13%约 7%–10%调整后经营利润率 15%35%以上
自己是第一个客户：工程师人均代码量是 2024 年的 45 倍以上
公司把人员费用下降归因于内部使用 Claude。
2026 年第三季度，每位活跃工程师合并的代码行数，是 2024 年平均水平的 45 倍以上。这个倍数在 2025 年第一季度为 1.3 倍，2026 年第一季度为 6.2 倍，第二季度为 10.3 倍。公司同时称，2026 年 9 月代码库中超过 90%的贡献由 Claude 编写。
公司把这条逻辑称为"闭环"：
每一代 Claude 都在帮助构建下一代，持续加快我们的开发节奏。
此外，调整后非算力费用占收入的比例，从 2025 年第一季度的 70%降至 2026 年第三季度的 27%。其中人员费用占比从 30%降到 4%，其他运营及行政费用从 33%降到 10%，销售、营销及合作伙伴费用从 6%升到 14%。该页还披露，按标价计， 内部使用 Claude 的规模从 2026 年 1 月到 9 月增长超过 250 倍。
过去十二个月人均收入超过 660 万美元，人数含全职和兼职员工。
算力承诺约 9009 亿美元，上市前流动性 2160 亿美元
截至 9 月 30 日，公司合同义务共 3,200 亿美元，其中采购承诺（主要是云服务商托管）3,138 亿美元。已签署但尚未开始的租赁为 4,512 亿美元，可取消或期限在 12 个月以内的最低消费为 174 亿美元，9 月 30 日之后新签的协议为 1,057 亿美元。合计约 9,009 亿美元。
其中约 4,516 亿美元预计在 2030 年底前发生，几乎所有余额发生在 2031 至 2045 年，约 707 亿美元在未来十二个月内到期。这些是未折现现金支付，不能与预测的算力费用直接对比，且不含未约定固定金额的其他安排，公司估计这部分为 1,500 亿至 1,750 亿美元。
资金方面，公司累计融资约 1,410 亿美元，现金及短期投资约 1,320 亿美元，上市前总流动性 2,160 亿美元 ，包括 820 亿美元战略融资额度和 148 亿美元未动用循环信贷额度。战略融资额度已扣除同步私募中 Google 的 100 亿美元和 AMD 的 25 亿美元。
PPT 还拆分了资金构成：约 960 亿美元现金及现金等价物，约 360 亿美元短期投资，约 150 亿美元信贷额度可用额度。
七项增长策略
投资人才与文化、投资算力、提升 Claude 的智能与安全、让 Claude"无处不在"、扩大现有及新客户的采用、把前沿能力拓展到新市场，以及开展战略交易与合作。
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