美股代币 rToken AUM 突破 1 亿美元后，下一阶段关注什么？
Gracy： 美股代币 rToken 6 月初上线，一个月左右 AUM 就突破了 1 亿美元。截至 7 月 6 日，AUM 达到 1.14 亿美元，累计交易量 6.7 亿美元，增长速度超过了我们的预期，也验证了加密用户对美股等传统金融资产存在真实需求。
这种需求不仅体现在持仓规模，也体现在交易活跃度。在中东局势变化、美股休市的周末，rToken 周末交易量达到前一周的 10 倍，较 6 月周末平均水平增长约 2.2 倍。我们看到，越来越多用户开始把 rToken 当作市场波动期间配置全球资产的一种工具，而不仅仅是长期持有，尽管周末美股代币交易量绝对值仍处于早期阶段，但市场波动时刻已凸显 7×24 小时交易的重要性。
不过，AUM 突破 1 亿美元，至少验证了用户确实愿意交易这类资产。但对我们来说，这只是第一步。接下来更重要的是，资产上线之后，还能为用户提供哪些实际用途。去年 9 月提出全景交易所 Universal Exchange（UEX）的概念后，我们陆续覆盖美股、外汇、大宗商品和 Pre-IPO 产品。现在，大部分核心资产类别已经具备，我们判断，未来仅仅增加资产数量，很难形成长期差异。
下一阶段的重点，是把不同资产真正整合进统一账户，提高资金效率。例如，rToken 作为统一保证金，不同资产共享资金，支持跨资产策略、借贷、API 和量化交易等。在统一账户和机构产品方面，Bitget 确实比部分头部平台晚了一到两年。现在需要补的不只是一个账户功能，而是围绕专业交易者和机构用户建立完整的产品能力。机构更关心的是，能否在同一账户管理股票和加密资产，共享保证金，并在不同市场之间高效调配资金。下一阶段用户需要的不只是“统一账户”，而是“ 跨资产统一账户 ”，这也是我们重点建设的方向，我们后面关注的指标，也不会只有 AUM 和交易量，也会关注交易摩擦、资金利用率和跨产品体验。
未来是否会考虑上线韩股、日股、港股和 A 股？
Gracy： 用户需求确实存在，但美国以外的股票市场，我们现阶段会更加谨慎，核心原因是监管和产品可行性。目前平台已经通过永续合约覆盖 10 只港股相关标的，包括智谱 AI 等 AI 概念股，但这并不等于已经建立完整的港股现货或代币化股票产品。
除美国外，多数地区对 RWA 和股票代币化仍未形成足够清晰、成熟的监管框架。同时，全球股票市值和流动性仍高度集中于美股，这使美国市场在资产供给、机构参与和流动性方面更适合优先推进。A 股和港股的监管敏感度尤其高。监管机构通常不希望本地股票脱离原有交易所和证券监管体系，被重新包装后在海外或加密平台交易，因为这还涉及投资者保护、市场监管和跨境资金流动。
因此，是否上线其他国家和地区的股票，不只取决于用户是否有需求，还取决于当地监管是否明确，以及平台能否找到合规的产品结构。例如，很多用户会在我的推特评论区留言，希望平台上线某只股票。但用户“点菜”并不意味着“厨师”马上就能提供。我们当然会参考这些需求，但最终还是要综合监管、产品可行性和市场成熟度。
美股代币 rToken 的三类主要用户，以及他们分别在交易什么
猫弟： rToken 的 AUM 已经突破 1 亿美元。目前主要是哪些用户在使用？不同用户的需求有何差异？
Gracy： 目前大致可以分成三类：加密原生用户、跨资产交易员以及机构和专业交易者。
第一类是加密原生用户。他们原本就持有 USDT、USDC 等稳定币，习惯使用加密平台，希望直接获得美股价格敞口，而不必重新开户、进行法币出入金或跨平台转账。这类用户最关心的是交易时间、流动性、滑点和公司行为能否被准确处理。资产是否“上链”并不是最重要的，关键是它是否真正可交易。
第二类是跨资产交易员。他们同时持有比特币、以太坊、美股和 ETF，希望减少账户切换，并在同一套资金体系中管理多种资产。这类用户更关注代币化资产与真实证券市场之间的连接是否稳定，包括报价能否紧跟底层股票，订单执行是否接近传统券商，以及极端行情下价格是否会明显偏离。
第三类是机构和专业交易者。他们关心的不是手动买卖单只股票，而是 rToken 能否接入现有的 API、量化交易和风险管理系统，并用于统一保证金、借贷和跨资产对冲。例如，一家机构可能希望同时持有 rToken 和加密合约，并让不同仓位共享保证金。此时，接口稳定性、交易延迟、强平规则和流动性管理，比资产覆盖数量更重要。
三类用户都会关注价格、流动性和交易体验，只是关注点有所不同：加密原生用户重视稳定币和加密账户的便利性；跨资产交易员重视接近传统券商的执行质量；机构则更关注 API、保证金、借贷和风险控制。
普通用户如何理解美股代币 rToken？它与其他股票代币化产品有何不同？
Gracy： rToken 是由 Bitget 推出的持牌 RWA 协议 Reality 发行的代币化资产，目前支持超过 500 个主流美股和 ETF，以后可能也会延展到其他资产类型中。相对于市面上其他的股票代币化产品， 我们主要从流动性、股息分红和资金效率三个方面做了提升。
Bitget 早在去年下旬就开始支持其他 RWA 发行方推出的美股代币，我们发现，过去用户反馈最多的问题其实就是流动性，通常几百美金的订单还能滑点可控，但更大就可能无法完成成交或滑点过大。 因此 rToken 一开始就计划引入纳斯达克和纽交所的流动性 ，据我们了解，目前能够做到这一点的平台还比较少，我们内部做过一些对比，主流美股代币的的订单深度方面，rToken 要比同类产品领先 50-100 倍，毕竟很难找到比纳斯达克和纽交所流动性更强的市场了。
另一个用户反馈比较多的问题就是股息、分红、拆股等公司动作。 在这方面，rToken 更接近传统券商的呈现方式。如果底层股票发放现金股息，用户会收到以 USDT 结算的净分红；如果是股票分红或拆股，用户持有的 rToken 数量和成本会相应调整。
部分其他代币化股票产品会把现金分红继续留在底层资产池中，通过再投资或回购反映在代币净值里。这种模式未必会减少用户的经济收益，但可能导致代币价格逐渐偏离传统行情软件显示的股票价格。例如，一只股票价格为 200 美元，每股产生 2 美元现金分红。rToken 会将股票仓位和现金收益分开处理，用户继续持有对应资产，同时收到 2 美元等值的 USDT。另一类产品则可能把这 2 美元继续计入资产池，使代币净值提高。
不同模式的经济结果可能接近，但用户体验不同。rToken 更强调让价格、持仓和收益结构尽量与传统证券账户保持一致，降低普通用户的理解成本。所以，我们还是希望尽量保持和传统券商一致，rToken 与其他产品的差异，不只是底层有没有真实资产支持，更在于分红、拆股和合股等公司行为如何呈现。
另外，因为 Reality 与 Bitget 平台深度合作，我们可以将 rToken 整合到 Bitget 交易所的各种生态中 ，比如在跨资产统一账户中使用 rToken 作为保证金，这样买入英伟达股票后，不用卖出，也可以用其作为保证金来开仓 BTC 合约。我们还见到一些玩法，比如使用 Bitget 借贷功能借出苹果公司的股票代币，如果分红能覆盖借币成本，理论上可能形成一定套利空间。为股票代币赋予加密资产的灵活性和效用，将会为用户的操作开启更多可能，大幅提升资金效率。这些也是很多其他美股代币目前很难实现的。
美股代币 rToken 作为合约保证金，目前仍以机构和专业交易者为主？
Gracy： 这个问题要先从我们的跨资产统一账户说起。简单讲， 它让一份 rToken 同时打三份工：持有生息、充当保证金、抵押借贷 。
对大多数普通用户来说，最简单的是第一种：持有生息。买入并持有 rToken，就可以获得对应美股的价格敞口和相关权益，体验上更接近买股票本身。
后两种打工方式，作保证金和抵押借贷属于进阶玩法，更适合有风险管理能力的机构和专业用户。
举个例子，如果你用 rNVDA 作为保证金去开 BTC 合约。理想情况下，英伟达价格稳定，BTC 方向也做对了，相当于在没有卖出股票的同时，提高了资金使用效率，获得了一笔额外收益。但如果英伟达下跌，同时合约亏损，抵押品缩水和仓位亏损会同时发生，强平风险也会更快出现。
关于抵押借贷，用户可以把 rToken 作为抵押品换取稳定币流动性，不同资产会有不同额度和风控要求。像苹果这种大盘，单个用户抵押上限约 120 万美元，闪迪 (SNDK) 这类小盘的可能只有 8 万美元。越小众、波动越大、流动性较弱的资产，额度通常会越谨慎。
美股订单最终如何进入真实市场？
Gracy： 为了实现 rToken 的流动性直连纳斯达克和纽交所，我们打通了以下三方之间的技术链路：
- 交易平台：Bitget
- 发行方：Reality
- 合作券商：Alpaca
例如，用户提交一笔 rToken 买单后，订单会发送至 Alpaca，再由其接入美国证券市场完成成交。随后，底层券商和清算体系完成证券交收，股票由托管机构持有；与此同时，系统按照对应数量生成 rToken，并计入用户账户。因此，每一枚新增 rToken，理论上都对应相应数量或价值的底层证券作为支持。用户看到的是一枚代币，背后实际仍然依赖券商、交易所、清算机构和托管体系完成真实证券交易。
卖出流程则基本相反。用户卖出 rToken 后，相应代币被注销，底层服务机构卖出对应股票，完成结算后，再以稳定币或平台支持的结算资产返回用户账户。因此，rToken 并不是脱离传统金融体系独立运行，而是以前端的加密账户和代币形式，对接后端的传统证券市场。用户体验可以接近加密现货交易，但底层依然依赖真实的证券交易、清算和托管体系。
美股休市后，rToken 如何维持交易？
猫弟： rToken 希望提供更长时间的交易，但美股本身并非全天候开市。当底层市场休市时，平台如何维持流动性和价格稳定？
Gracy： 延长交易时间意味着，用户不必完全受制于美股开盘时段，市场也能更早对突发事件作出反应。但美股休市后，rToken 最主要的流动性来源也会暂时消失。现阶段，休市期间的交易主要由做市商承接。合作做市商会在美股收盘前提前储备股票库存，用户周末买卖 rToken，主要依靠这些库存完成撮合。
不过，这并不意味着休市期间拥有与正常交易时段相同的市场深度。遇到重大事件时，做市商需要在缺少主市场价格的情况下判断风险，通常会减少挂单、扩大买卖价差。虽然可以参考 Blue Ocean 等隔夜市场报价进行部分对冲，但这些市场的流动性远低于正常交易时段，无法完全替代纽交所和纳斯达克。
因此，休市期间的价格更多反映的是做市商基于库存和风险承受能力形成的报价，而非充分交易后的市场价格。用户需要接受流动性下降、滑点扩大以及成交价可能偏离下一个正常交易时段开盘价等风险。更长的交易时间解决的是“能否交易”，而不是“能否始终以正常市场深度交易”。
遇到停牌、熔断或重大事件，rToken 如何计价和清算？
Gracy： 首先需要区分两个问题：一是股票代币如何计价，二是统一账户是否会触发清算。美股休市期间，如果用户将 rToken 作为保证金，平台会采用最近一个交易日延长交易时段结束时的指数价格进行估值，以避免底层市场缺乏连续报价时，零散成交价格导致保证金价值失真。不过，这只是暂时冻结计价基准，并不意味着风险消失。如果周末发生重大事件，股票仍可能在下一个交易日大幅跳空。
与此同时，统一账户中的其他资产仍会正常波动。例如，用户以 rToken 作为保证金持有加密合约，即使 rToken 暂时按上一交易日价格计价，只要其他仓位导致账户整体风险率触及清算线，强制平仓仍会触发。统一账户始终根据整个账户的抵押品、负债和未实现盈亏进行风控，而不是单独评估某一项保证金。
如果底层股票停牌、熔断或发生重大事件导致无法获得可靠报价，平台会根据事件性质、停牌时间和市场流动性采取临时风控措施，例如调整抵押率、限制新增保证金、限制交易或暂停相关产品，而不会采用固定规则。例如，长期停牌且风险明显上升时，平台可能提前下调抵押价值；如果只是短暂熔断，则通常会等待底层市场恢复交易后再更新价格。因此，停牌或休市并不意味着风险暂停。所以，使用 rToken 作为保证金时除了价格波动，还需要关注跳空、停牌、流动性下降，以及平台调整风控参数等风险。
为什么股票资产的储备率恰好是 100%？rToken 能否赎回底层股票？
猫弟： Reality 公布的股票资产储备率基本维持在 100%，为什么不是像加密货币一样保留一定比例的超额储备？
Gracy： 股票资产这部分采用的是一比一匹配的结构。Reality 发行多少 rToken，底层就由 Alpaca 持有相应数量或价值的股票，目前没有额外购入超出代币发行需求的股票库存。
因此，只要代币供应量与底层持仓完全对应，储备率自然就是 100%。要让这一比例高于 100%，就需要 Bitget、Reality 或其他参与方额外投入资金，购买一批并不对应现有用户持仓的股票。在我们看来，现阶段这样做的必要性并不高。
同时，rToken 是目前市面上唯一能提供每日第三方 PoR 审计结果的 RWA 资产，其他 RWA 发行方也会披露储备金，但更多是采取 self-reported 形式，可能有“自己既当裁判，又当运动员”的风险。Reality 目前与美国审计机构 The Network Film 合作提供每日 PoR 数据，The Network Film 是加密企业的老熟人了，Kraken、Gemini 等合规交易所均是与其合作开展资产审计的。
猫弟： 股票投资者有时会计划持有十几年，甚至更长时间。对于长期持有 rToken 的用户，目前有哪些退出方式？能否赎回底层股票，或者将资产转移到其他券商？
Gracy： 目前，rToken 最主要的退出方式仍然是在市场上卖出，并换回 USDT。至于未来能否将 rToken 直接赎回为底层股票，或者像传统证券账户一样，将股票转移至其他券商，目前还没有确定性方案。
从 rToken 回到 UEX：交易所为何开始争夺跨资产入口
猫弟： 如果不只把 rToken 看作一款单独的产品，而是放回 Bitget 的整体战略中，它意味着什么？
Gracy： 从更宏观的角度看，rToken 不只是一项美股产品，也是在验证 UEX 这条路线能否成立。目前的数据至少说明，通过加密平台交易传统金融资产，并不是平台创造出来的需求。很多用户真正关心的不是“股票代币化”，而是能否更方便地交易自己认可的全球资产。
从目前的数据来看，这种需求也比较集中。rToken 的 TVL 中，约 23.51% 来自 SpaceX；英伟达、美光及其他 AI 产业链资产合计约占 45%。如果进一步纳入 SpaceX，AI、科技基础设施等成长型资产占比已超过 70%。我们看到，当加密市场缺少新的高增长标的时，部分资金会自然转向 AI、半导体和商业航天等资产。因此，交易所扩展美股业务，并不只是增加交易品种，而是在回应用户跨资产配置的需求。
Bitget 过去积累了交易系统、流动性管理和风险控制等能力，现在需要验证的是，这些能力能否迁移到股票、ETF、外汇和大宗商品等更大的市场。不过，传统金融拥有成熟的券商、清算、托管和监管体系，对我们来说，需要持续证明的是，不只是把资产放进 App，而是能否长期处理税务、公司行为、资产隔离和跨境合规等问题。
这也是我们重视 UEX 的原因。它不是单纯讲增长故事，而是在回答交易所下一阶段还能提供什么价值。如果业务长期停留在加密资产，各平台最终只能竞争手续费和上币速度。跨资产平台提供了另一种可能，让用户在同一账户中管理不同资产，而不必随着市场变化不断迁移资金。不过，资产覆盖只是第一步。真正困难的是打通统一账户、跨资产保证金、借贷、收益产品和 API，让不同资产真正共享资金和交易能力。对我们来说，UEX 能不能真正成立，最终还是要看这些底层能力能不能做好。
我并不认为 Bitget 已经成为领导者。美股产品上线更早、覆盖更多，并不代表长期优势已经建立。产品上线只是第一步。后面真正要看的，还是用户是否愿意长期使用、机构是否持续扩大交易规模，以及产品能否经历极端行情和监管变化的考验。
