加密现状直击：HODL已死、DeFi再见，私募市场衰败.....

作者： Ignas

编译：Felix, PANews

加密货币这些年来发生了哪些变化？加密 KOL Ignas 发文对此进行了梳理，其认为HODLing ETH 是其这轮周期犯下的最大错误，“快进快出”或许才是加密盈利法则，但“快进快出”策略的唯一例外是 BTC。此外在宏观背景下，并对加密货币在新世界秩序中的未来走向进行了解读。以下为内容详情。

之所以热爱加密货币，并将其作为金融和交易的一部分，是因为市场会清晰地告诉你是对是错。

尤其是在这个充斥着政治、艺术、新闻以及许多其他行业的反乌托邦世界里，真相与谎言的界限模糊不清，而加密货币则直接了当：如果你判断正确，就能赚钱，反之就会亏本，非常简单。

然而，个人陷入的陷阱也很简单：当市场形势发生变化时，没有重新评估投资组合。当交易山寨币时，对自己“HODL（长期持有）”策略过于自负，尤其是 ETH。

当然，适应新的现实说起来容易做起来难。

我们需要输入的变量数量多得令人难以承受，所以最终只能采用像“长期持有”（HODL）这样简单的策略，无需积极监控市场。

但如果“长期持有”（HODL）的策略已过时？加密货币在不断变化的世界中又扮演着怎样的角色？我们还忽略了什么？

在这篇文章中，将分享市场发生的重大变化。

HODL 已死

时间回到 2022 年初：

ETH 从 4800 美元大幅下跌后，目前交易价格约为 3000 美元。BTC 的价格为 4.2 万美元。然而，由于加息、CeFi 的崩溃以及 FTX 的关闭，两者都将进一步下跌 50%。

尽管如此，ETH 爱好者仍然看涨：ETH 即将迁移到 PoS 系统，就在几个月前，ETH 销毁提案（EIP）也已推出。ETH 作为超声波货币以及环保节能的区块链的叙事热度不减。

在 2022 年的剩余时间里，ETH 和 BTC 的表现不佳，但 SOL 遭遇重创，暴跌 96%，至 8 美元。

以太坊赢得了 Layer1 的竞争，而山寨 Layer1 应该迁移到 Layer2，否则将面临消亡。

记得在熊市期间参加过一些会议。绝大多数人都相信 ETH 会反弹得最强劲，所以他们大量买入 ETH，同时低估了 BTC，并忽略了 SOL。

只需持有，然后在 2024/2025 年顶部卖出。很简单。

但事与愿违......

自那以后，SOL 价格反弹，而 ETH 则遭遇了有史以来最严重的 FUD。超声波货币叙事已死（至少目前如此），而环保叙事也从未真正兴起。

对个人来说，HODLing ETH 是这个周期犯下的最大错误。对许多人来说也是如此。

当时看涨的理由是，ETH 将成为加密史上最能创造价值的资产：

再质押将赋予 ETH 超级能力，使其不仅能保障以太坊的安全，还能守护整个关键的 DeFi 和加密基础设施。ETH 的（再）质押收益将大幅上升，而且只要再质押 ETH，空投奖励就会持续累积。

随着收益增加，对 ETH 的需求及其价格应该会上涨。简而言之——价格飙升！

显然，这并没有发生，因为再质押的价值主张从未明确，而且 Eigenlayer 在代币发行方面也犯了错误。

那么，这一切与 HODL 理念的消亡有何关联？

对很多人来说，ETH 就是“持有”并忘掉的资产。如果 BTC 暴涨，ETH 会涨得更快，因此持有 BTC 毫无意义。

当基于再质押叙事对 ETH 的看涨论点未能实现时，我应该意识到这一点并做出调整。然而，我却变得懒惰和自满，不愿承认自己的错误。ETH 总有一天会反弹，不是吗？

“持有不动”（HODL）不仅对 ETH 来说是糟糕的建议，对其他所有资产来说更是如此， BTC 或许是个例外（稍后会详细说明）。

加密货币变化太快，指望持有数月或数年，靠它养老是不现实的。查看图表可以发现，大多数山寨币已回吐了本轮牛市周期的涨幅。显然，盈利来自卖出，而非持有。

这位成功的 memecoin 交易员解释说，他通常不会“囤币”（HODLing），持有 memecoin 的时间通常不到一分钟就卖出。

有些人仍试图向你兜售“囤币”（HODL）的美梦，但实际上这更像是“快进快出”的周期，而非长期持有。

BTC 是唯一的宏观加密资产

“快速进出”策略的唯一例外是 BTC。

有人将 BTC 的出色表现归功于 Saylor 的无限买单，因为我们成功地向机构推广了 BTC 是数字黄金这一概念。

但这场战斗尚未结束。

许多加密评论员仍将 BTC 视为一种风险偏好型资产，认为其交易波动性高于标普 500 指数。

这与贝莱德的研究相悖，贝莱德的研究发现，BTC 的风险和回报驱动因素与传统风险资产不同，因此不符合诸如一些宏观评论员所采用的“风险偏好”与“风险规避”之类的传统金融框架。

您认为事实究竟如何？

个人认为 BTC 正从那些将其视为高杠杆股票押注的人手中，转向那些将其视为类似黄金的数字避险资产的人手中。持有 BTC 的墨西哥亿万富翁 Ricardo Salinas 就是一个例子。

BTC 是唯一真正的宏观加密资产。ETH、SOL 和其他资产的估值基于费用、交易量和 TVL 来评估的，而 BTC 已经超越了这一框架，成为连 Peter Schiff 都认可的宏观资产。

这种转变尚未结束，但从风险资产转型的这段时期本身就是一个机遇。一旦 BTC 被普遍视为避险资产，其价将达到 100 万美元。

私募市场的衰败

当每一个相对成功的网红都开始摇身一变成为“风投”，以低价投资，然后在代币生成事件（TGE）时抛售套现，我就意识到情况不对劲了。

但是，Noah 的这篇文章更能体现加密货币私募市场的现状。

建议您通读全文，但以下就是这些年私募市场变化的要点。

在早期（2015 年至 2019 年），私募市场参与者是真正的信徒。他们支持以太坊，资助像 MakerDAO 和 ETHLend（Aave）这样的 DeFi 先驱项目，并重视长期持有。他们的目标不仅仅是快速获利，而是要创造有意义的东西。

这是一个信徒阶段。

2020 至 2022 年的“DeFi 之夏”是一场巨大的变革。突然之间，人人都想要更新、更热门的代币。风投机构纷纷投入资金，为那些估值离谱且毫无实用价值的代币提供资金支持。

游戏规则很简单：在私募轮低价买入，炒作项目，然后抛售给散户。当散户崩盘时，我们需要进行清理整顿以吸取教训。但什么都没有改变。

这是一个贪婪阶段。

在 FTX 事件之后（2023 至 2025 年），私募市场变得虚无主义。风投们如今投资的是“没有灵魂的代币机器”（创意陈旧、创始人背景存疑且没有实际应用场景的项目）。

私募轮的定价是收入的 50 倍（如果有收入的话），迫使公开市场承担损失。结果是，2024 年发行的代币中有 80% 在六个月内跌破了私募价格。

这是一个提取阶段。

如今，散户信托已不复存在，风险投资公司也损失惨重。

许多风投交易的交易价格低于种子轮融资时的估值，一些 KOL 朋友也处于亏损状态。

然而，私募市场也出现了一些改善的迹象：

• Movement 联合创始人和 Gabagool（前 Aerodrome 橄榄球队球员）遭到强烈反对并被驱逐。我们需要进一步的净化。

• 私募市场和公开市场的估值都在下降。

• 加密风投资金终于出现回暖，在 2025 年第一季度达到 48 亿美元，为 2022 年第三季度以来的最高水平，资金正流向具有实际用途的领域。

2025 年第一季度是自 2022 年第三季度以来最强劲的一个季度。 币安的 20 亿美元交易发挥了核心作用，但另外 12 笔规模 超过 5000 万美元的大规模融资也表明机构投资者的兴趣再度燃起。

资金流入了具有实用性和营收潜力的领域，包括 CeFi 、区块链基础设施和服务。 AI 、 DePIN 和 RWA 等新重点领域也引起了强烈关注。 DeFi 在融资轮次数量上领先，但融资规模较小，反映出估值更为保守。 —— CryptoRank 2025 年第一季度加密领域风险投资状况报告

我们正在尝试新的代币发行模式，以奖励早期支持者而非内部人士。

Echo 和 Legion 处于前沿，Base 在 Echo 上启动了一个小组。Kaito 的 InfoFi （信息金融）前景乐观，因为即使那些没有金融资本但有社会影响力的人也能从中受益。

市场似乎已经收到了信息，生态正在复苏（尽管 KOL 仍吃着红利）。

告别 DeFi ，迎接链上金融

还记得收益聚合器（Yield Aggregator）那昙花一现的故事吗？Yearn Finance 开创了先河，随后出现了多次分叉。

如今正处于收益聚合器 2.0 时代。我们称之为“Vault 策略”。

随着 DeFi 协议的增多，DeFi 变得越来越复杂，金库（Vaults）也越来越有吸引力：存入资产，即可获取最佳的风险调整后收益。

然而，收益聚合器早期和现在最大的区别在于资产管理的日益中心化。

Vault 拥有“策略师”——通常是一支由“机构投资者”组成的团队，他们会利用你的资金追逐最佳投资机会。对他们来说，这是一种双赢：他们使用你的资金并从中赚取费用。

这些策略师包括 MEV Capital、Seven Seas、Gauntlet、Veda 以及许多与 Etherfi、Upshift 和 Mellow Protocol 等协议合作的公司。

Veda 本身就是 DeFi 中第 17 大“协议”，超过了 Curve、Pancakeswap 或 Compound Finance。

然而，Vault 只是冰山一角。DeFi 真正的去中心化愿景早已破灭；它已经演变成链上金融。

想想看：DeFi 和加密领域中增长最快的 RWA、像 Ethena、贝莱德的 BUIDL 这样的收益型、Delta 中性的稳定币，与 DeFi 的最初愿景相去甚远。

或者像 BTCfi（以及 BTC L2s）这样的多重签名合约，你必须信任托管人不会卷走你的资金。

注：此处没有针对 Lombard 的意思，只是将其作为 Vault 与 BTCfi 趋势融合的一个例子

自从 Maker 从去中心化的 DAI 转向收益生成型的 RWA 协议以来，情况一直如此。真正的去中心化协议很少且规模很小（Liquity 就是一个例子）。

这未必是坏事：RWA 和代币化让我们得以摆脱循环往复、基于杠杆的 DeFi 庞氏骗局时代。

这意味着风险因素正在扩大，让了解资金真正去向变得更加复杂。如果看到 CeDeFi 协议滥用用户资金，不必感到惊讶。

记住：隐藏的杠杆总能找到潜入系统的方法。

DAO 名存实亡

同样的去中心化幻想正在 DAO 身上破灭。

过去的理念基于 a16z 在 2020 年 1 月推广的“渐进式去中心化”理论。

协议首先找到 PMF（产品市场契合）→ 随着网络效应的增长，社区获得更多的权力 → 团队“退出给社区”，最终实现充分的去中心化。

五年过去了，我们正在回归中心化。以以太坊基金会为例，它正更积极地介入以扩大 L1 的规模。DAO 模式面临诸多问题：

• 选民冷漠
• 游说（贿选）风险日益增加
• 执行瘫痪

Arbitrum 和 Lido 这两个 DAO 正走向更中心化的控制（通过团队更积极的参与或 BORGs），但 Uniswap 却在经历一场重大变革。

Uniswap 基金会投票决定提供 1.65 亿美元的流动性挖矿奖励，以推动 Uniswap v4 和 Unichain 的发展。或者另一种阴谋论称，这是为了达到获得 Optimism OP 资助奖励所需的流动性门槛。

总之，DAO 代表们很愤怒。为什么基金会要支付所有 $UNI 奖励，而 Uniswap Labs（中心化实体）却能从 Uniswap 前端赚取数百万美元的费用？

一位排名前 20 的代表最近辞去了 Uni 代表的职务。

建议完整阅读这篇文章，但他的观点如下：

• 治理作秀：Uniswap 的 DAO 看似开放，实则边缘化反对意见。提案遵循流程（讨论、投票、论坛），但感觉像是预先决定好的，将治理沦为一种“仪式”。
• 权力集中：Uniswap 基金会奖励忠诚，压制批评，重视表面形象甚于责任担当。
• 去中心化的失败：如果 DAO 优先考虑品牌建设而非实质内容，就有可能变得无关紧要。如果缺乏真正的责任机制，就会沦为“多此一举的独裁”。

有趣的是，a16z 是 Uniswap 的主要代币持有者，但 Uniswap 远未实现真正的去中心化。

或许说 DAO 只是个幌子也不为过；我们需要一个连贯的故事来规避中心化加密货币公司可能面临的监管审查。

所以，仅作为投票工具的代币已不再值得投资。真正的收益共享和实用性才是关键。

DEX （ Hyperliquid ）挑战 CEX

现在，要分享我的阴谋论。

FTX 推出 Sushiswap 是因为他们担心 Uniswap 可能会抢占其现货市场。即便他们没有直接推出，也很可能在开发和资金方面给予了密切支持。

同样，币安团队（或者 BNB，随便怎么称呼）出于同样的原因推出了 PancakeSwap。

Uniswap 曾对 CEX 构成重大威胁，但这种威胁在很大程度上已被化解，因为 Uniswap 并未对它们利润更丰厚的永续合约交易业务构成挑战。

利润有多大？从评论中可以看出，很难说。

Hyperliquid 带来了另一种威胁。它不仅涉足永续合约业务，还瞄准现货市场。与此同时，它还在构建自己的智能合约平台。

Hyperliquid 在永续合约市场的份额不断增长，已增长至 12.5%。（实时统计数据可在 此处 或 此处 查看。）

看到币安和 OKX 公然用 JELLYJELLY 攻击 Hyperliquid，感到震惊。尽管 Hyperliquid 幸存了下来，但 HYPE 的投资者现在必须非常认真地对待未来可能遭受攻击的风险。

这或许并非类似的攻击，而是监管压力，因为 CZ 正在成为“国家层面的战略加密顾问”。你觉得他会跟政客们说什么？哦，那些不进行 KYC 的犯罪交易所太糟糕了，也许吧？

不管怎样，希望 Hyperliquid 能够超越 CEX 现货市场业务，推出更透明且不会让协议财务状况崩溃的上币服务。

关于 HYPE 还有很多要说，因为这是个人持有的最大的山寨币仓位。但 Hyperliquid 已经成为了一项挑战 CEX 的运动，尤其在币安/OKX 攻击事件之后。

协议 → 平台

您可能在 X 上已经看到我在协议演变为平台的背景下对 Fluid 的委婉推荐。重点在于协议有沦为商品化基础设施的风险，而面向用户的应用程序则收获了大部分收益。

以太坊是否陷入了商品化陷阱？

要摆脱这种困境，协议需要变得像苹果商店那样，让第三方开发者能够在其基础上进行开发，这样价值才能留在整个生态系统中。

Uniswap v4 和 Fluid 试图通过 Hooks 来实现这一目标，而像 1inch 和 Jupiter 这样的团队则构建了自己的移动钱包。LayerZero 也刚刚宣布了 vApps。

这一趋势将会加速。那些能够捕捉流动性、吸引用户并找到将流动性货币化的方法，同时奖励代币持有者的人将成为最大的赢家。

不断变化的世界秩序中的加密货币

本想探讨加密领域更多的重大变化，从稳定币到随着加密货币日益复杂化而变得愈发模糊的 CT（加密推特）。

由于加密行业不再像过去那样封闭，推特现在提供的独家消息变少了。

此前，我们能够凭借简单的游戏规则推出庞氏骗局，而监管机构要么对加密货币误解，要么对其置之不理，希望它自行消失。

年复一年，有关监管的讨论在 CT 上愈发常见。幸运的是，美国正在逐渐支持加密货币，而且由于稳定币、代币化以及比特币成为价值储存手段，似乎即将迎来大规模采用。

但这种情况可能会很快改变：美国政府或许最终会意识到，比特币确实在削弱美元的地位。

在美国之外，监管和文化环境大不相同。中国目前没有任何支持加密货币的迹象。

欧盟越来越注重控制，尤其是从福利国家转向战争国家之际，那些有争议的决策可能会以“安全”之名强行推行。

欧盟并未将加密货币列为优先事项，反而将其视为一种威胁：

• 欧洲央行警告称，美国推动加密货币可能引发金融蔓延
• 欧盟将于 2027 年禁止匿名加密货币账户和隐私币。
• 如果区块链数据无法单独删除，“这可能需要删除整个区块链”。
• 欧盟监管机构将为持有加密货币的保险公司制定惩罚性资本规定

我们需要评估在当前总体政治形势下人们对加密货币的态度。而大趋势是去全球化以及各国关闭出入境大门。

• 欧盟即将对投资型国家公民实施免签禁令。
• 欧洲法院叫停“黄金签证”计划

最大的未知数在于加密货币在新世界秩序中以及过渡期间将发挥何种作用。

加密货币是否会成为资本自由的工具，尤其是在资本管制开始实施的情况下？还是说各国会试图通过制定越来越严格的法规来打压加密货币？

Vitalik 在“文化与政治的年轮模型”一文中解释说，加密货币仍在形成其规范，并不像银行法或知识产权法那样已经定型。

20 世纪 90 年代的互联网秉持着“任其发展！”的理念，几乎没有规则，自由度高。到了 21 世纪初和 21 世纪 10 年代，人们对社交媒体的态度转变为“这很危险。要控制它！”而进入 2020 年代，加密货币和人工智能仍在开放与监管之间挣扎。

政府过去行动迟缓，但现在正在迎头赶上。

希望他们选择拥抱开放，然而，全球封锁边境的趋势令人非常担忧。

相关阅读： 对话Arthur Hayes：中美贸易战是长期趋势，比特币将2028年前突破100万美元