原文作者：鲍奕龙
原文来源： 华尔街见闻
在地缘政治、气候与技术冲击交织叠加下，花旗认为大宗商品市场的"黑天鹅"正从十年一遇演变为近乎常态。
追风交易台消息，7 月 23 日，花旗研究 Eric G Lee 团队发布报告， 梳理出 2026 年下半年及更长期内潜在极端风险情景，其价格冲击幅度之大，足以令传统供需分析框架失效。
花旗研究覆盖的尾部风险情景包括 ：美伊冲突由临时冲击演变为多年持续扰动、关键矿产囤积竞赛、黄金先跌 15%至 20%后翻倍、极端厄尔尼诺天气冲击农产品、AI 泡沫破裂或持续繁荣引发双向波动等。
自 2020 年以来，大宗商品市场已历经新冠疫情、俄乌冲突、贸易战、中央银行购金潮与反复爆发的中东冲突，极端事件的发生密度空前。
报告指出，这些风险情景并非基本预测，而是"可能发生、一旦发生则影响极大"的尾部情景，旨在补充花旗现有的基准情景的预测框架。
最高风险：美伊冲突演变为多年供应危机
花旗将美伊冲突升级列为影响最大的尾部情景，尽管发生概率被评估为"低"。
报告指出，自 2025 年 6 月美以联合打击伊朗核设施的"12 天战争"，到 2026 年 2 月冲突重启、6 月脆弱停火协议签署，再到 2026 年 7 月再度军事升级，油价与成品油价格已经历多轮剧烈波动。
若冲突进一步扩大，伊朗可能对海湾地区产油国能源基础设施发动打击，叠加霍尔木兹海峡长期关闭及曼德海峡中断，全球可能面临每日 500 至 1000 万桶的持续供应缺口。
花旗测算，在需求弹性约为-0.05 的假设下，如此规模的供应损失将驱动油价上涨 100%至 200%，即全价原油达 200 美元/桶以上，美国零售汽油价格持续维持在 6 美元/加仑以上。
报告援引历史数据显示， 若剔除中国以外的全球石油库存跌破 70 天消费覆盖水平，对应的布伦特实际油价曾达 150 美元/桶以上。
若以油气支出占 GDP 比重复刻 1970 年代第二次石油危机的 8%峰值，所需油价水平将超过 200 美元/桶。
截至 2026 年 7 月，中国以外的全球石油总库存仍维持在约 94 天消费水平，但花旗预测，若每日 700 至 800 万桶的全球赤字持续，到 2027 年初该指标可能跌破 70 天。
俄乌升级：天然气市场所受冲击料超原油
花旗将俄罗斯能源出口受到更严格限制的可能性评为"中等概率"，并强调其 对天然气市场的冲击将大于原油。
在液化天然气方面，俄罗斯 2025 年出口约 440 亿立方米，占全球 LNG 供应量约 7%，主要来自亚马尔 LNG 和萨哈林 2 号项目。
其中萨哈林 2 号出口的 70%以上流向日本和韩国；亚马尔项目 2026 年中约 90%的出口流向欧洲。
若全球对俄 LNG 实施禁购，超过 300 亿立方米年供应量将需重新安置，但受航运和合同限制，全球 LNG 市场将面临显著供应缺口。
在管道天然气方面，由于管道物理约束导致输气方向难以灵活调整，禁止购买俄罗斯管道气的破坏力更甚。
俄罗斯每年向中国以外市场出口超过 700 亿立方米管道气，其中仅欧洲和土耳其合计进口量就达约 370 亿立方米。
关键矿产囤积：铜价或突破 20000 美元/吨
花旗将关键矿产囤积竞赛的发生概率评为"高"，影响力因商品和囤积程度而异。 若各国政府大规模累积战略矿产库存，铜价可能被推至每吨 20000 美元以上。
报告指出，全球主要经济体如美国、欧盟均已出现政策信号。
美国"Project Vault"提案拟斥资 120 亿美元囤积关键工业商品，欧盟宣布 30 亿欧元关键矿产安全资金。
花旗以铜市场为例进行测算：若全球精炼铜库存从目前约 1.3 个月消费量提升至 3 个月，需在两年内积累约 400 万吨铜。
根据历史废铜供应弹性，这将需要铜价升至约 23000 美元/吨。目前花旗基准情景下铜价约为 13500 美元/吨。
黄金：短期或再跌 15%至 20%，后续才会翻倍
花旗将黄金的尾部风险评为低概率、低直接冲击，但在情景分析框架下意义重大。
黄金价格从 2025 年 1 月的 2500 美元/盎司飙升至 2026 年 2 月的 5500 美元/盎司峰值后，目前已回落至 4000 美元/盎司附近。
报告认为，未来 4 至 6 周内下行超预期的风险最为集中，一旦价格跌破 3800 美元/盎司，ETF 及杠杆头寸清算压力或大规模触发。
潜在触发因素包括：中东局势恶化推升实际利率和美元，以及股债市场调整引发流动性踩踏。
然而，报告对黄金中长期走势保持高度乐观。
中国逾 1.3 万亿美元的贸易顺差、央行持续增持、全球财政可持续性忧虑以及去美元化趋势，构成黄金长期需求的多重支撑。
花旗预计，在主要通胀下行和新一轮投资者买盘推动下，黄金有望在未来数年升至 6000 美元/盎司，较当前水平接近翻倍。
极端厄尔尼诺：可可价格或重返 10000 美元/吨
美国国家海洋和大气管理局（NOAA）7 月更新的预报将极强厄尔尼诺事件的发生概率上调至 81%，且有 97%的可能性持续至 2027 年春季。花旗将此列为"中等概率、高冲击"的尾部情景。
报告指出，极端厄尔尼诺对不同农产品的影响存在显著差异。 可可、糖和罗布斯塔咖啡受影响最大；大豆次之；玉米和小麦影响相对较小。
若西非出现类似 2023 至 2024 年季的哈马丹风（Harmattan），可可供应将受到严重冲击， 可可价格有望重回 10000 美元/吨乃至更高，而此前可可价格曾在 2024 至 2025 年创下历史新高。
就糖而言 ，印度 6 月降水偏少，叠加泰国和巴西潜在的季风不足与洪涝双重风险， 全球糖价有望升至 20 美分/磅以上。
玉米 和 大豆价格 则因厄尔尼诺在美国产区通常利于增产而受到一定支撑，欧洲热浪和印度季风减弱仍是主要下行风险来源。
AI 繁荣与崩溃：双向冲击分化大宗商品格局
花旗将 AI 情景对大宗商品的影响定性为"低至中等概率、高度分化冲击"。
AI 基础设施扩张正成为电力、天然气、铀以及铜、铝等电网金属需求的重要拉动力， 报告预计美国数据中心电力消费到 2030 年将大约翻倍。
若 AI 泡沫破裂，数据中心建设将急剧收缩，铜、天然气和铀的实际需求及预期需求将同步受损，全球风险偏好下降将进一步引发商品需求萎缩。
但与此同时，美元走弱或为商品价格提供被动支撑，美联储大幅降息也将在一定程度上托底市场。
若 AI 生产力红利兑现，能源消耗加速、电网投资提前，铜和铝的结构性缺口叙事将进一步强化， 花旗认为这是铜价升至 17000 美元/吨牛市情景的路径之一。
黄金则被视为 AI 情景下最具非对称性的对冲工具， 无论繁荣还是崩溃，黄金均有其受益逻辑。
西伯利亚力量 2 号与 LNG 过剩：2030 年代价格或跌破 6 美元/百万英热
花旗将俄中就西伯利亚力量 2 号（Power of Siberia 2）管道签署最终协议列为"中等概率、高冲击"情景。
该管道年输气量可达 500 亿立方米，若于 2030 年前后投入运营，将大幅削减中国的 LNG 进口需求， 令本已预计从 2028 年起进入宽松的全球 LNG 市场雪上加霜。
报告预测， 在此情景下，JKM 亚洲 LNG 基准价格可能跌至 5 至 6 美元/百万英热单位 ，远低于当前 2029 至 2030 年期货价格的 8 美元以上，也远低于大多数新建 LNG 供应终端 7 至 10 美元的盈亏平衡区间。
花旗指出，中俄之间 500 亿立方米/年的潜在新增供应量，几乎与俄罗斯经现有管道向欧洲出口的约 530 亿立方米/年相当， 其对全球 LNG 过剩格局的影响将远超俄罗斯管道气是否重返欧洲的争议。
门罗主义极端化：美洲石油遭封锁或引发 1973 年重演
若美国将"门罗主义"推向极端，封锁拉丁美洲乃至整个美洲的石油出口，全球油价格局将发生剧烈扭曲。
门罗主义（Monroe Doctrine）是美国在 1823 年提出的一项核心外交政策，其核心主张是“美洲是美洲人的美洲”，旨在反对欧洲列强干涉美洲事务，同时宣布美国不干涉欧洲内部事务。
花旗将"美国封锁美洲全部石油出口"列为低概率、高冲击情景。
在此假设下，拉丁美洲（含墨西哥）约 980 万桶/日的原油产量，占全球总产量约 10%，将被截断出口至全球市场，其冲击力度可与甚至超越 1973 年阿拉伯石油禁运。
彼时，7 个 OPEC 成员国减产约 360 万桶/日（占全球总产量约 6%），导致油价从约 3 美元/桶飙升至 1974 年 1 月的约 12 美元/桶，涨幅约 300%。
在此情景下，全球基准原油（如布伦特、迪拜）价格可能飙升至 100 美元/桶以上，而美洲内部原油基准（如 WTI、WCS）则可能因无处输出而大幅折价超过 30 美元/桶，形成剧烈的跨地区价格分裂格局。
