作者：谷昱，ChainCatcher
加密一级市场正在出现一个罕见信号：并购交易正在逼近融资交易的半壁江山。
根据 RootData 数据统计，本月以来，加密行业并购案例已达到 10 笔，而同期融资轮次数量仅为 14 笔。按一级市场交易总数计算，并购占比已经达到约 42%，为历史上最高水平。
这组数据的含义并不复杂：过去，加密一级市场的主角是融资；现在，越来越多交易正在变成收购。
这并不意味着行业突然进入繁荣周期。恰恰相反，并购占比快速上升，首先反映的是融资市场的持续颓势。自 2024 年 11 月以来，加密行业月度并购交易数量基本维持在 10-20 笔之间，而融资交易数量则从 100 笔左右大幅下滑至 50 笔左右，本月甚至可能进一步创下新低。
也就是说，并购交易并没有真正取代融资市场的热度，而是在融资市场收缩后，成为一级市场中最稳定的交易形式。
对项目方而言，这意味着过去依靠叙事融资、代币预期和生态补贴维持估值的路径正在变窄。对头部公司而言，这则意味着一个罕见窗口：用更低价格、更少竞争和更强议价权，买下团队、牌照、技术、流动性和市场入口。
融资退潮后，加密一级市场没有停止运转，只是定价权正在从 VC 手中转移到买方巨头手中。
过去一年，多次出手的买方包括 Coinbase、Kraken、Ripple、MoonPay、Polymarket、Kaiko、Sol Strategies、GSR、Keyrock、Jupiter、Paxos、Ondo Finance 等。
这些公司所处赛道不同，有交易所、支付公司、做市商、数据服务商、预测市场、RWA 平台、Solana 财库公司，也有稳定币和金融基础设施公司。但它们的并购逻辑高度一致：在行业低谷期，用更低成本补齐关键能力。
第一，估值足够便宜了。
当融资环境收紧，很多项目无法再用上一轮估值继续募资。对买方来说，这意味着更好的收购价格、更少的竞价对手、更强的话语权。对卖方来说，哪怕价格不算理想，被头部公司收购也可能比继续稀释、裁员、转型更具确定性。
以近期被收购的 Messari 为例，该项目此前最高估值达到 3 亿美元，累计融资金额超过 7000 万美元，但由于其核心投研业务受 AI 与竞争对手冲击严重，屡屡裁员与收缩业务，最终 Blockworks 的收购价格只有一千多万美元。
第二，节省时间成本与试错成本。
加密行业窗口期往往很短。一个监管口子打开，一个新产品模式跑通，一个资产类别升温，市场不会给公司两三年时间从零搭建团队。收购成熟团队，往往比内部孵化更快，并且避免不必要的试错成本。
Coinbase 以 29 亿美元收购 Deribit，就是典型案例。Deribit 是全球主要加密期权平台之一，2024 年交易量达到约 1.2 万亿美元。Coinbase 通过这笔交易直接切入全球加密衍生品核心市场，而不是从零搭建一个期权交易平台。
第三，获取牌照与合规资源。
随着美国、欧盟、香港、新加坡等市场监管框架逐渐清晰，牌照正在成为加密公司的核心资产。交易、托管、支付、稳定币、经纪、清算、衍生品，每一个环节都需要合规入口。
Kraken 收购 NinjaTrader 的逻辑正是如此。NinjaTrader 是面向零售用户的期货交易平台，交易金额达 15 亿美元；这笔交易帮助 Kraken 向多资产交易和受监管衍生品业务扩张。
第四，打通产业链上下游。
加密巨头正在从单点产品走向金融集团化。交易所不只做撮合，还要做衍生品、钱包、托管、支付、RWA、代币发行、数据和机构服务；稳定币公司不只发币，还要做支付网络、AI Agent 和金融基础设施；RWA 平台也不只发行资产，还要掌握合规、分销、流动性和数据入口。
加密支付巨头 MoonPay 的并购路径很典型。2025 年，MoonPay 收购加密支付初创公司 Helio，交易金额约 1.75 亿美元；随后又宣布收购稳定币基础设施平台 Iron，以扩展其企业支付和稳定币能力。
从近期并购方向看，加密巨头最愿意花钱的领域主要集中在四类：交易基础设施、支付与稳定币、合规牌照、资产发行与分销。
交易基础设施仍然是最大战场。
Coinbase 收购 Deribit，Kraken 收购 NinjaTrader，背后都是同一个判断：现货交易增长有限，衍生品、期权、期货、多资产交易和机构服务才是更高价值的利润池。尤其是在 ETF、RWA、代币化股票、预测市场逐渐兴起后，交易平台的边界正在从“币币交易所”扩展为“全球资产交易入口”。
支付与稳定币则是第二条主线。
MoonPay、Ripple、Paxos、Tether 等公司都在围绕支付、稳定币清算、商户收单、企业结算和跨境转账扩张。Ripple 近年的收购动作尤其激进，包括 2023 年以 2.5 亿美元收购托管公司 Metaco，后续又围绕稳定币支付、主经纪商和企业资金管理进行扩张。
这说明稳定币战争已经不只是发行规模之争，而是支付网络、合规通道、机构客户和场景入口之争。
RWA 和资产发行也在成为新的并购热点。
Ondo Finance、Jupiter、Polymarket、Coinbase 等公司都在通过收购或整合扩展自己的资产发行、流动性分发与交易入口。Coinbase 收购 Liquifi 和 Echo，就是围绕代币发行与链上融资能力布局。Echo 交易金额为 3.75 亿美元，帮助 Coinbase 向链上资本形成平台扩张；Liquifi 则提供代币分发和管理工具，契合 Coinbase 对合规代币发行路径的押注。
这类并购的战略意义在于，谁掌握资产发行，谁就能掌握交易的源头。 过去，交易所主要赚存量资产的交易费；未来，头部平台更希望从资产诞生、融资、上市、分发、做市、托管、交易全链路中赚钱。并购，正是打通这条链路最快的方式。
并购升温，对创业者并不一定是坏事。
过去，加密项目的退出路径过于依赖代币。一个项目能否成功，往往取决于是否能发币、上所、维持市值和制造流动性。但这套机制在过去几年制造了大量问题：项目方提前退出，VC 解锁抛压，散户接盘，高估值低流通，真实业务反而被代币价格绑架。
并购提供了另一种路径。一个团队即便无法独立长成巨头，只要能在某个环节形成真实能力，比如牌照、技术、流动性、合规、用户、数据、风控、做市、支付网络，就有可能被更大的平台收购。
这会改变创业者的行为方式。过去很多项目会为了发币而发币，为了融资而包装叙事；未来更多团队可能会重新重视产品、收入、客户和可被整合的战略价值。
这也是为什么并购活跃在某种程度上会给一级市场打一针强心剂。它说明，加密行业仍然存在资产买方，仍然存在价值重估，仍然存在退出可能。
只不过，市场正在用更苛刻的方式筛选价值。能被买走的，不再是 PPT 上的宏大叙事，而是可以直接并入业务版图的真实能力。
并购升温的背后，是融资市场低迷、项目估值下滑、创业团队退出压力加大。但它也说明，加密行业并没有失去资本活力，而是在用另一种方式完成资源重组。
另一个必须被看到的问题是：加密行业正在变得更加中心化。
当资产发行、交易、做市、托管、支付和数据都逐渐集中到少数公司手中，加密行业最初强调的开放性和抗垄断性，可能会被现实商业逻辑重新塑造。
尤其是在合规性成为核心壁垒后，新创业者进入市场的难度会进一步上升。未来加密行业可能出现类似传统金融的格局：少数大型平台掌握牌照、客户和流动性，中小团队只能成为技术供应商、生态插件或潜在被收购对象。
因此，并购占比上升的另一层含义是：加密行业正在告别低门槛创业时代。
未来的创业者不仅要面对市场竞争，还要面对巨头的生态边界和监管壁垒。
