作者：Thejaswini M A
编译及整理：BitpushNews
Bitpush 注：
2026年5月22日，中国证监会抛出重磅炸弹：拟对老虎证券、富途证券、长桥证券等机构的非法跨境展业行为实施严厉处罚，不仅面临巨额罚款，境内外相关主体的全部违法所得更将被依法没收，并在两年集中整治期内全面取缔相关境内业务，存量内地客户只许单向卖出。消息一出，相关美股券商盘前暴跌超 40%。
当合规的跨境通道被逐一堵死，那些依然渴望配置全球资产、渴望参与SpaceX等上市前定价、渴望在任何时间任何地点交易任何标的的资金，会流向哪里？
答案似乎已经隐约浮出水面：流向 RWA，流向Hyperliquid。
这不是什么预言。这是正在发生的事。
就在罚单消息传出的同一天，HYPE 创下新高。
巧合吗？也许。但资本从不相信巧合。它只相信出口。
以下为正文：
芝商所（CME Group，芝加哥商品交易所）是全球最大的衍生品交易所。那是专业交易员买卖原油、黄金、利率、股票指数以及比特币期货的地方。这里每天处理着数万亿美元的交易量，且自 1898 年以来就一直存在。
洲际交易所（ICE）则坐拥纽约证券交易所，并在全球范围内拥有多个衍生品交易所。这也是另一个行业巨头。
它们是地球上最强大的金融市场基础设施公司。当它们指着某个东西并称其“极具危险性”时，监管机构很难不把话听进去。
目前，CME 和 ICE 正在向美国商品期货交易委员会（CFTC）和国会山施压，要求对 Hyperliquid 进行严厉打击，并警告称这个“免 KYC（身份验证）”的平台是市场操纵和规避制裁的温床。
- 这里确实存在零 KYC 的情况。虽然 Hyperliquid 在其主站的前端使用了过滤器来封禁受美国海外资产控制办公室（OFAC）制裁的地址，但其底层协议完全是无需许可的。如果有人绕过网站，直接与智能合约进行交互，并不会有任何身份检查在等着他们。
- 此外，Hyperliquid 上没有持仓限制。在 CME，没有任何单一交易员可以在任何合约中持有超过特定规模的头寸，以此来防范操纵和系统性风险。而 Hyperliquid 并没有这种限制。
- CME 会密切监控诸如虚假申报（Spoofing）、洗售交易（Wash Trading）以及协同攻击等操纵市场的交易行为。而 Hyperliquid 没有任何监控系统来盯着这些。
这些确实是客观事实。
受此消息影响，HYPE 代币在 5 月 15 日下跌了 9%。随后，两家做市商在 5 月 18 日撤走了 1 亿美元的流动性作为回应。
coingecko.com
但是，请注意它们具体盯上的是哪一个产品。并非 Hyperliquid 已经运行多年且监管机构从未眨过眼的加密货币永续合约，他们的焦点全在原油合约上。正是这些合约，在 CME 自身原油市场休市的周末，跑出了 7.2 亿美元的交易量。
对于这种监管层面的阵痛，CME 和 ICE 的担忧并非完全没有道理，但我们也心知肚明，它们绝不是中立的旁观者。它们的商业模式完全依赖于一种受到法律保护的“交易时间垄断”。它们不介意在技术上展开竞争，但当有人在时间上与它们竞争时，它们会彻底抓狂。
通过在周末将真正的交易量引入原油市场，Hyperliquid 基本上打破了TradFi 的时空连续统。而那些既得利益者正在请求政府强制让其他人在他们睡觉时也一起闭眼。换作是我，我更愿意去申请在周末营业的许可；不过显然，这只是我的想法。
Hyperliquid 在新加坡的办公室只有 11 个人。在截至 2026 年 5 月 21 日的 30 天内，该协议创造了 5,100 万美元 的收入。在 3 月份，它处理了高达 2.6 万亿美元 的名义衍生品交易量。
tokenterminal.com
Hyperliquid 将 97% 的交易手续费通过链上基金路由用于 HYPE 代币的回购。仅凭 11 个人就能创造 5,100 万美元的月收入，这种人均经济效益无论在加密货币行业内部还是外部，都找不到真正的可比对象。截至 5 月下旬，HYPE 年内至今已上涨了 101%。
这一切，并不一定是因为 Hyperliquid 从严格的技术意义上构建了多么更好的衍生品。它仅仅是因为当 CME 关闭时，它依然开放，而这就蕴含着巨大的价值。最近，一些新动向将这种逻辑推向了更深远的层面。
5 月 1 日，建立在 Hyperliquid 之上的平台 Trade.xyz 推出了人工智能芯片制造商 Cerebras 的 Pre-IPO（上市前）永续期货合约。该合约在 IPO 前运行了两周。在那个窗口期的早期，交易员们抹平了相对于 185 美元 IPO 定价约 50% 的溢价，暗示其开盘价将在 277 美元左右。随后市场信息更新。在 Cerebras 在纳斯达克开盘前一小时，Trade.xyz 的永续合约对该股票的定价为 340 美元，与实际开盘价相差不到 3%。最终，Cerebras 在 5 月 14 日以 350 美元开盘，较 185 美元的 IPO 价格暴涨了 89%。像 Forge 和 EquityZen 这样的传统一级半市场平台预测误差达到了 35%，而 Hyperliquid 的误差仅为 3%。
在依然存在真正不确定性的时候，277 美元是市场所暗示的价格。而当信息不断涌入并被消化定价后，群体智慧便抹平了这一差距。这就是价格发现（Price Discovery）本应运作的方式。
紧接着在 5 月 17 日，周日上午，Trade.xyz 推出了 SpaceX 的永续期货合约。它以 150 美元的参考价开盘，在几小时内飙升至 216 美元，并最终在 203 美元左右企稳，这意味着市场大众为这家公司定下了 2.4 万亿美元的估值。
然而当时，SpaceX 尚未公开提交 S-1 招股书，没有任何华尔街分析师给出过目标价，官方的路演更是无从谈起。
交易员们当时完全不知道，SpaceX 其实早在 4 月 1 日就已经向美国证券交易委员会（SEC）秘密提交了机密申请，其设定的目标估值在 1.75 万亿至 2 万亿美元之间。
交易员们将合约结算在 203 美元，隐含估值为 2.4 万亿美元。在银行家们召开第一次会议之前，在无法查阅申报文件的情况下，大众便敏锐地落在了该公司自身目标区间的顶端。就在几天后的 5 月 20 日，周三，SpaceX 才正式向公众提交了长达 277 页的实际 S-1 招股说明书。
目前有三种产品正试图为投资者提供 SpaceX 的投资风险敞口。每一种产品在法律层面上都押注了不同的解法。
PreStocks 试图耍小聪明。他们设立了特殊目的载体（SPV）基金来购买真实的 SpaceX 股票，然后将这些基金份额拆分映射为区块链代币，以便散户投资者可以分一杯羹。这看起来像是进入私有科技公司的一条干净的后门通道。
然而，就在 Hyperliquid 上线其 SPCX 合约前不久，Anthropic 和 OpenAI 公开声称与那些号称追踪其估值的第三方 SPV 产品撇清关系。中国香港和阿联酋的平台一直在未经董事会批准的情况下销售这两家公司的代币化敞口。两家公司均发布警告称，这些产品背后的股权转让是无效的。PreStocks 的代币随即暴跌了 50%。当你试图通过锚定真实股票来运作时，你所持股的那家公司始终保留着介入干预的权利。
Ondo Global Markets 则通过一家在美国注册的经纪交易商（Broker-Dealer）将股票进行代币化，每一个代币都有底层证券作为支持。其合规性非常清白，美国证券存托结算公司（DTCC）甚至正在围绕它构建结算基础设施。
但是，Ondo 最大的优势同时也是它最大的软肋。它有一个具体的物理办公地址。如果 SEC 决定对它不予放行，他们确切地知道该去敲谁家的门。如果埃隆·马斯克（Elon Musk）提出异议，SpaceX 的律师也确切地知道该起诉哪家托管机构。因为选择规规矩矩地玩这场游戏，Ondo 反而让自己成为了一个完美的定点打击目标。
然后我们再看 Hyperliquid 的 SPCX 合约——这个东西完全建立在虚空之上。
没有股份，没有注册的经纪交易商，也没有对任何实物资产的主张权。它是一个合成永续合约，彻头彻尾的幽灵。纯粹是对一个价格行情的赌注，完全用 USDC 在一条去中心化网络上结算。
就算 SpaceX 想阻止人们基于自己的估值交易衍生品，它也做不到。没有公司法人实体可以送达法律文书，也没有中央发行方可以施压。
这真的很聪明。Hyperliquid 基本上悟出了一个道理：如果你没有脸，就没人能一拳打在你脸上。通过把产品锚定到没有任何实物上，他们变得无法被瞄准。
我不确定这纯粹是件好事。
一个零 KYC 的场所，将数万亿美元绕开全球银行体系进行流转，这构成的国家安全噩梦，确实很难反驳。Hyperliquid 联合创始人 Jeff Yan 在 5 月 17 日飞往华盛顿与政策制定者会面，就足以说明这种压力有多现实。
说到 Jeff Yan。他是一个真实的人，露过脸，而且上过哈佛。如果 SpaceX 想起诉他商标侵权或知识产权侵犯，因为他的平台挂了一个叫 "SPCX" 的合约，那他们绝对可以把诉讼文件送达到他本人手里。
但起诉 Jeff 并不能让这个合约消失。
在 PreStocks 那里，如果公司把底层股票删了，产品也就不存在了。在 Ondo 那里，如果法官冻结了银行或托管机构，产品就会陷入困境。但 Hyperliquid 的 SPCX 是一段自主部署的代码。就算 Jeff Yan 被官司打到灰飞烟灭，那些智能合约已经上线了，代码是不可篡改的，全球订单簿会继续在链上运转。
这就是去中心化那个“无瑕的理论”。现实要脆弱一些。Hyperliquid 只跑在 20 个验证者上，不是 90 万个。这些验证者是可以被识别出来的。而 JELLY 事件已经表明：只要他们想干预，他们就会干预。验证者并不是不可篡改的。
再说一次，时间才是他们唯一复制不了的产品。
