Web3律师深度解析：大陆企业如何在香港成功发行RWA产品？

全球资产代币化进程正呈现加速发展态势，据 RWA.xyz 平台数据显示，截至 2025 年 4 月，全球链上 RWA 资产总价值已突破 220 亿美元。与此同时，德勤也在研究报告中预测，代币化不动产市场规模将在 2035 年达到 4 万亿美元。

而在这一波金融创新浪潮中，香港凭借其独特的制度优势，已迅速发展成为 RWA 领域合规发展的先行者——从朗新集团推出的充电桩资产代币化项目，再到华夏基金推出的亚洲首支合规代币化基金。多个标杆性案例的成功落地，印证了这一创新融资方式在实体资产领域的应用潜力。

• RWA 到底是什么？

• 为什么要选择 RWA，它有什么优势？

• 香港如何对 RWA 进行监管?

• 大陆企业在香港开展 RWA 时需要注意哪些合规要点？

加密沙律团队深耕加密货币行业多年，在处理 RWA 项目架构设计以及相关复杂跨境合规问题上拥有丰富的经验，将在本文中结合团队最新的 RWA 项目经验以及行业研究成果，通过专业律师视角为大家梳理并解答以上问题。

（上图为网站 RWA.xyz 整理的全球链上 RWA 资产看板）

一、RWA 到底是什么？

RWA，英文全称为“Real World Assets”，即现实世界资产通证化（或“代币化”），是一种基于区块链技术的创新金融模式。它通过区块链技术将实物资产或者金融资产映射至链上，从而转化为具有高度流动性和可分割性的数字通证。这种转化过程不仅实现了资产的数字化表达，更通过区块链技术赋予这些现实资产前所未有的透明度与可追溯性。

虽然我们可以在理论层面阐述 RWA 这一概念的内涵和外延，但是落到具体的项目实践层面，各方却很难完全达成一致。

“到底什么是真正的 RWA？哪些项目应当被认定为 RWA 项目”——对于以上问题，专业人士、监管机构、项目方都有着各自的视角和观点。加密沙律团队结合项目经验和研究成果，从法律合规的视角给出了自己的观点： “RWA 实际上就是一个广义的概念，并没有所谓的标准答案。所有通过区块链技术实现资产代币化的过程都可称作 RWA。” 关于 RWA 概念的深入解析，详见： 《Web3律师解密：大家理解的 RWA 是哪种？ 》

二、为什么要选择 RWA，它有什么优势？

（一）激活传统金融难以触及的重资产融资场景

首先，以不动产、基础设施收益权、大宗商品等资产为例，这类资产由于重资产属性、流动性限制以及合规监管等复杂问题，难以通过传统金融工具完成融资。而 RWA 模式结合区块链技术，将这些实物资产或权益资产的权属进行分割，转化为具有高度流动性的数字通证，并通过发行数字通证的方式募集投资者的资金。RWA 为上述资产开辟了全新的融资方式，让这些原本“沉睡”的资产得以盘活。这意味着，在融资渠道少、融资难度大、融资成本高的当下，RWA 能够为企业提供了新的“造血方式”。

而对于投资者而言，代币的可分性降低了特定资产的投资门槛。以投资不动产为例，在传统金融的框架下，投资者想要进行不动产投资，往往需要花费上百万元才能购得整个不动产的产权。过高的资金门槛将众多中小投资者拒之门外。而依托 RWA 模式，投资者可能仅需花费 50 美元，即可购得一个代表不动产部分产权的代币。通过持有该代币，投资者将能够享受到不动产升值以及租金带来的投资收益。

（二）降低融资成本，提高融资效率

在传统的证券发行过程中，企业和项目需经历严格且冗长的审核流程，发行主体的资质、规模、项目运营方式等均需满足较高要求。以资产支持证券的发行（Asset-Backed Security，后文简称 ABS）为例，其监管和审批标准极为严格，这在很大程度上限制了部分企业的融资需求。

而在 RWA 模式下，融资方除了需要遵守当地合规要求之外，其他准入要求和限制相对较少，但仍需对底层资产进行合规化处理。因此，这一融资方式一定程度上规避了传统融资过程中冗长的审核流程和繁琐的发行手续，也有效降低了融资成本。

（三）定制化交易结构

RWA 融资为企业提供了前所未有的灵活性，使其能够根据市场需求和自身发展目标，量身定制融资结构。企业可以自主设计收益分配模式、赎回机制、代币解锁机制等关键条款，并且依据市场动态实时调整发行条件。这种高度的灵活性，使得企业能够精准匹配投资者的期望和风险偏好，从而提高融资的针对性和成功率。

究其根本，除了引入区块链技术提高融资效率和透明度，RWA 也改变了传统金融框架下的融资逻辑。传统融资模式，无论是债权融资还是股权融资，大多依赖公司信用作为基础。相比之下，RWA 借助区块链技术， 实现了“公司信用”与“资产信用”的有效隔离。 这样一来，即便发行主体的信用状况一般，只要底层资产足够优质，就能凭借资产自身的信用进行融资。

这一特点和上文中提到的 ABS 模式有异曲同工之妙。然而二者在融资逻辑虽有相似之处，但二者的核心的区别在于 覆盖的投资者群体及其形成的生态效应。

ABS 市场主要由传统金融机构主导，市场参与人群较为有限，且交易主体多为机构投资者。这一特点使得 ABS 的整体交易深度不足，市场覆盖面也相对狭窄，缺乏广泛的影响力。

相比之下，RWA 市场的参与主体更为丰富多样。除了传统金融机构外，RWA 金融市场还会吸引众多加密投资者以及行业生态合作伙伴。因此，在 RWA 市场中，从专业机构到普通散户再到合作伙伴，都可以自由地买卖和使用该代币，并成为代币生态的重要组成部分。

众多投资者围绕 RWA 代币形成一个庞大且活跃的生态和社区。 由此产生的强大社区凝聚力和生态黏性，将为 RWA 代币的长期价值增长提供了有力支撑，进而推动了市场的良性发展。 链上生态的繁荣，还能够反哺项目方链下业务的发展，并显著提高项目方的品牌声量。

而这种 链上-链下协同的正反馈发展模式， 正是 RWA 模式相较于传统融资方式真正的精妙之处，也是 ABS 模式难以实现的。

目前，市场仍在不断培养和扩大 RWA 投资者群体。当下的 RWA 赛道中，一马当先的就是各类金融资产代币化产品。因为金融资产本身合规性高、标准化程度高、数据抓取难度低等特点，所以金融资产的代币在 RWA 赛道具有得天独厚的优势以及示范效应。

金融资产代币化的浪潮始于底层资产风险最低的美国国债、货币市场基金等产品，其中的典型案例当属由全球顶级资管集团贝莱德推出的 BUIDL 代币化投资基金。 截至目前，BUIDL 的总市值已经达到 28.9 亿美元的规模。除了低风险的金融资产，高风险的股票、ETF 等金融资产近期也走上了代币化的快车道。5 月 22 号和 23 日， Kraken 交易所以及 Ondo finance 分别宣布将要推进股票、ETF 等金融资产的代币化以及链上交易。

随着各种代币化金融资产以及稳定币的快速落地和发展，RWA 市场的投资者规模以及流动性将来到全新的高度。未来，越来越多不同种类的 RWA 产品将走进投资者视野当中，从而吸引更多Web2用户以及传统金融投资者进入 RWA 生态。 整个 RWA 生态的飞轮将会快速循环、发展，带来新的财富效应和行业机会。

（上图为 RWA 生态发展模式的示意图，仅供参考）

三、香港如何对 RWA 进行监管?

（一）监管原则

香港证监会作为香港市场监管的中坚力量，在监管 RWA 产品的过程中，采取了 “透视原则”（See-Through Approach）。 这一原则的核心在于，监管的核心关注点并非产品是否采用“代币”形式，而是聚焦于代币所对应的现实资产的金融属性。简言之，香港对于 RWA 监管就是要回归到底层资产的本质，而并不拘泥于代币的形式。而这一监管原则也是 “相同业务、相同风险、相同规则”理念的具体体现。

（二）具体规范文件

1、 2023 年 11 月，香港证监会（Securities and Futures Commission，SFC）对外发布了 《有关代币化证监会认可投资产品的通函》， 其中明确了对于证券型代币发行的分层监管理念。

根据相关规定， 证券型代币 （Tokenised Securities）受到《证券及期货条例》的约束，必须满足证监会在上述通函中提出的相关要求，其中包括代币发行资质、信息披露以及投资者适当性等。而 非证券型代币 则被纳入《打击洗钱条例》的监管范围之中。

2、 2023 年 11 月，香港证监会发布 《有关中介人从事代币化证券相关活动的通函》。

该通函再次强调代币化证券虽采用区块链技术发行，但其本质仍属传统证券，须遵守现行证券法规。同时，中介人在分销、交易、管理这类资产时，必须进行尽职调查、确保产品适当性，并事先通知证监会。

3、 2024 年 3 月，金管局启动 “Ensemble 项目”。

其中，Ensemble 沙盒专注于探索代币化技术的应用场景，其中已有数个 RWA 项目成功落地，涵盖绿色债券、碳信用、房地产、供应链金融等多个行业。

综合来看，从 2023 年至 2024 年期间，香港证监会陆续对外发布了多份涉及代币化投资产品的通函以及指导文件，进一步明确了 RWA 产品（尤其是代币化证券）的具体监管标准，从而为 RWA 市场的稳健发展提供了明确的规范指引。

（上图为 RWA 相关监管框架的整理汇总）

上文针对性地解析了香港对于 RWA 的监管框架，而关于香港虚拟资产监管的政策完整系统梳理可详见下文： 《一文掌握：香港虚拟资产监管政策框架系统梳理》

四、大陆企业在香港开展 RWA 时需要注意哪些合规要点？

之所以发行 RWA 一定要做跨境架构，是因为在中国大陆境内， 代币发行是不能逾越的监管红线。 2017 年 9 月 4 日，中国人民银行等七部门发布《关于防范代币发行融资风险的公告》，明确任何组织和个人不得非法从事代币发行融资活动，各类代币发行融资活动应当立即停止。

因此，中国大陆的 RWA 项目的发币行为必须发生在境外。其中，香港由于其完善的 监管框架、友好的政策态度以及丰富的行业生态， 而成为了中国企业 RWA 项目落地的最优选之一。 下文将从底层资产、数据上链、资金流通三个层面，展开分析在香港开展 RWA 项目的关键合规要点以及框架设计思路。

（上图为在香港发行 RWA 的整体框架示意图）

（一）底层资产合规

1、资产确权

由于 RWA 的本质就是现实世界资产通证化，通证的持有者将直接或间接地拥有现实世界资产的特定权属。因此，为了确保后续 RWA 通证能合法发行、流转并赎回，底层资产所有者，即 RWA 项目方必须确保对该资产拥有合法清晰的所有权。

RWA 项目合规团队需要在项目开展过程中对底层资产进行详细的尽职调查，以确保权属合法性。具体而言，合规团队在尽职调查过程中将会进行权属争议排查，收集并核对该底层资产的权属证明文件、公示登记信息、涉诉情况、质押、抵押或司法冻结情况等相关信息。

2、资产审计

完成资产确权之后，项目方还需要聘请专业审计机构对底层资产进行审计。

审计报告的将为后续的资产定价以及发行提供参考数据，其中包括但不限于以下要素：

• 资产市场价值 —— 通过专业评估师或估价专家进行公允市场价值评估，参考历史交易数据、市场行情及类似资产价格。

• 资产折旧与减值 —— 对于固定资产，考虑折旧方法、资产使用寿命及可能的减值情况，确保评估价值合理反映实际价值。

• 资产风险识别 —— 识别与资产相关的风险，如市场风险、法律风险、流动性风险、操作风险等。

3、资产剥离

前文提到，RWA 的核心价值在于依托优质资产信用直接进行融资，从而脱离基于企业信用的传统融资模式。因此，在开展 RWA 项目时，需要将底层资产从项目方的实际运营主体当中剥离出来，从而实现运营主体和底层资产之间的风险隔离。

下文将结合加密沙律团队正在推进的实际案例，举例说明其中一种资产剥离的架构设计：

• 首先，项目合规团队会协助项目方在 国内设立 SPV（特殊目的实体）。

• 其次，实际运营主体通过 买卖交易将底层资产转让给 SPV。

• 最后，SPV 会和项目方 签订运营服务协议， 由项目方负责运营管理该底层资产，由 SPV 向项目方定期支付相应的服务费用。

（上图为资产剥离框架设计示意图，仅供参考）

综上，通过这一资产剥离架构，项目方能够将资产权属转移到 SPV 公司名下，实现风险隔离的同时方便后续的资产包装以及发行。同时，实际运营主体虽然不再拥有该资产的权属，但是能够通过服务协议，继续管理和运营该底层资产。

（二）数据上链合规

由于我国目前对于跨境数据传输以及数据交换领域的严格监管，因此大部分 RWA 项目并不会选择将相关数据传输到境外并且在公链上进行流转和披露。

加密沙律团队在研究过程中发现，在满足我国《数据安全法》《个人信息保护法》合规要求的前提下，项目方更倾向于选择“两链一桥”模式实现数据上链。

具体而言，RWA 资产数据选择在境内的联盟链进行数据上链并完成存证，而对应的 RWA 通证则部署在境外的高性能的公链上。境外流通的 RWA 通证和境内上链的数据，通过跨链桥的方式进行映射和绑定。

这样的架构设计既解决了 RWA 底层资产相关数据的链上存证问题，保证了资产数据的透明以及可溯源，又规避跨境数据传输的合规红线。

（上图为“两链一桥”模式的示意图，仅供参考）

除了“两链一桥”模式，RWA 项目也可以依托海南自贸港跨境数据流动试验区（后简称“海南自贸数据港”）完成跨境的数据上链和流通。根据已经披露的相关信息，加密沙律团队总结得出，目前海南自贸港数据出境方案核心框架如下：

1. 由监管机构对数据进行主动分类分级；

2. 设立数据白名单，如数据被列入白名单上，可以直接完成出境、无需审批；

3. 如数据未被列入白名单，监管机构将根据不同数据类型，适用对应的监管程序：个人信息保护认证、数据出境安全评估、个人信息出境标准合同备案等。

加密沙律团队在实际推进项目过程中发现，除了数据流通环节的合规要求之外，RWA 底层资产的数据采集、保存、脱敏、打包等环节也会存在部分关键的合规要点以及行政监管要求，由于本文篇幅原因此处不展开讨论。

（三）资金流通合规

由于我国施行严格的外汇管制，因此在境外发行 RWA 所募集的资金不能直接转入国内的实际运营主体，需要由合规团队专门设计境外资金归集和流转的框架以及路径。

根据加密沙律团队的项目经验，RWA 项目在境外通过发行代币完成融资之后，一般会将到境外的 SPV 的资金，通过资金通道完成归集后，最终转入实际运行主体。而该架构中的资金通道有以下三种选择：

1. QFLP（Qualified Foreign Limited Partner，合格境外有限合伙人）

2. FDI（Foreign direct investment，外商直接投资企业）

3. QFII（Qualified Foreign Institutional Investor，合格境外机构投资者）

在设计资金流通架构的时候，合规团队一般需要综合考虑以下因素进行设计：税务负担、准入门槛、程序要求、合规成本等。而在实际落地推进项目的过程中，项目团队也一定要注意合规先行。不同资金通道主体的申报材料准备、窗口意见回复、以及对应框架的调整和改进，都需要专业的律师团队的全程支持。

（上图为 RWA 项目资金通道示意图，仅供参考）

仅代表本文作者个人观点，不构成对特定事项的法律咨询和法律意见。