作者： AJC，Blockworks Research 研究经理
编译：佳欢，ChainCatcher
尽管 Robinhood 整体业务不断创下新高，其加密业务却正在下滑。2026 年第二季度，加密业务收入同比下降 38% 至 1 亿美元，仅占公司总营收的 8%；零售加密交易量同比下降 36%；加密资产占 Robinhood 总托管资产的比例也降至历史最低的 7%。
Robinhood Chain 创下了近年来表现最强劲的 L2 上线成绩之一。7 月，该网络产生了 360 万美元的实际经济价值（REV），占 growthepie 所追踪全部 L2 链收入的 38%，超过 Polygon、Base 等成熟网络。
推动 Robinhood Chain 早期活动的主要力量并不是 RWA，而是 Meme 币。7 月，Meme 币占现货交易量的 51%，RWA 仅占 5%。与此同时，48% 的 RWA 交易量来自 RWA 与 Meme 币组成的流动性池。
Robinhood 最明确的变现机会其实位于基础设施层之上。USDG 目前预计已经能够产生 1050 万美元的年化利息收入，Morpho 则证明了直接进入 Robinhood 主 App 所具有的分发价值。
相比之下，仅接入 Robinhood Wallet 的 Lighter，其 Robinhood 部署产生的永续合约交易量仅占 Lighter 总交易量的 0.2%。
Robinhood Chain 目前还不足以对 Robinhood 的整体业绩产生实质影响。目前已知的收入来源合计年化约 5480 万美元，相当于 Robinhood 年化加密收入的 14%。
如果 Robinhood Chain 想真正成为一项重要业务，Robinhood 需要扩大 USDG 的规模、将主 App 的用户入口商业化，或者把 Robinhood Chain 作为用户进入其他高价值产品的漏斗。
可能没有哪家公司比 Robinhood 更能代表零售投资者的崛起。Robinhood 几乎已经成为零售投资的代名词，其业务也因此迅速扩张。
2026 年第二季度，Robinhood 季度营收达到 13.1 亿美元，创历史新高，同比增长 32%，较 2024 年第二季度增长 92%。推动增长的不只有股票和期权等核心交易业务，还有不断扩大的产品矩阵。
目前，Robinhood 已经有 13 条业务线的年化收入超过 1 亿美元。事实上，第二季度所有交易型收入业务线都实现了同比两位数增长，只有一个例外：加密货币。
加密业务曾经占 Robinhood 总营收的三分之一以上，如今却已经变得微不足道。2026 年第二季度，只有 8% 的 Robinhood 季度营收来自加密货币，为 2023 年第三季度以来最低水平。
加密业务在 Robinhood 营收中的占比已经低到，去年才推出的事件合约业务，第二季度收入都超过了加密货币，前者为 1.56 亿美元，后者为 1 亿美元。
问题并不仅仅是加密业务在 Robinhood 营收中的占比下降。总体来看，Robinhood 的核心用户群体对加密货币的兴趣正在减弱。造成这种现象的原因并非 Robinhood 独有，但下滑幅度依然令人吃惊。
交易活动最能说明这一点。2026 年第二季度，Robinhood App 内的零售加密交易量只有 182 亿美元，同比下降 36%，为 2024 年第三季度以来最低的季度水平。下滑幅度如此之大，以至于通过 Bitstamp 完成的机构交易量首次超过 Robinhood 的零售交易量。
但机构交易同样谈不上强劲。Bitstamp 当季交易量为 222 亿美元，是其历史第二低的季度水平。
交易量也不是 Robinhood 唯一表现疲软的加密指标。2024 年第一季度，Robinhood 托管的加密资产规模为 262 亿美元，占公司总托管资产的 20%。两年多以后，加密资产规模基本没有变化，为 263 亿美元，但在 Robinhood 总托管资产中的占比已经下降至 7%，创季度历史最低水平。
在这种背景下，Robinhood 的加密收入自然受到影响。第二季度，加密业务收入同比下降 38%，其占 Robinhood 总营收的比例则下降了 53%。简单来说，Robinhood 整体仍在增长，但它的加密业务没有。
不过，Robinhood 并没有因此退出加密领域。恰恰相反，公司通过推出 Robinhood Chain，进行了迄今为止最大规模的一次加密押注。
Robinhood 不再希望几乎完全依赖交易型收入，而是试图打造一个更广泛、更可持续的加密业务。真正的问题是，Robinhood Chain 能否让加密业务重新成为 Robinhood 增长的重要驱动力。
在 2026 年 7 月 1 日举行的 World Is Flat 活动上，Robinhood 正式推出 Robinhood Chain 主网。这是一条由 Robinhood 自己打造的 Layer 2（L2）区块链，旨在承载公司不断扩大的链上生态。此后，Robinhood Chain 创下了近年来区块链项目中最快的启动速度之一。
上线第一个月，Robinhood Chain 就产生了 360 万美元的实际经济价值（REV）。目前判断这种活动水平能否持续还为时过早，但如果将首月数据年化，Robinhood Chain 的年化 REV 将达到 4320 万美元。
这是一个不错的开始，但仅凭这一数字，远不足以扭转 Robinhood 加密收入的下滑。
即便如此，Robinhood Chain 的启动表现依然十分亮眼。7 月，Robinhood Chain 的链收入位居所有 L2 第一，超过 Polygon 的 270 万美元和 Base 的 210 万美元。
在 growthepie 追踪的所有 L2 中，Robinhood Chain 占据了 38% 的链收入。换句话说，Robinhood Chain 已经成为链收入最高的 L2，但市场中仍有 62% 的收入流向其他网络。即使整个 L2 市场的链收入不再增长，Robinhood Chain 依然可以通过继续扩大市场份额来增加收入。
不过，Robinhood Chain 早期的成功存在一个重要前提。目前相当大一部分活动都来自 Meme 币，而 Meme 币一直都是推动链上 REV 的主要来源之一。
Robinhood 似乎并不排斥这种情况，创始人 Vlad Tenev 也曾多次公开表达对 Meme 文化的支持。即便如此，Meme 币对 Robinhood Chain 活动的推动程度依然值得关注。
7 月，Robinhood Chain 共处理了 69.3 亿美元的现货交易量，其中 35.5 亿美元来自 Meme 币，占比达到 51%。相比之下，作为 Robinhood Chain 官方重点宣传使用场景的 RWA，仅贡献了 3.132 亿美元，占总交易量的 5%。
而且，Meme 币在 Robinhood Chain 交易活动中的真实影响可能还要高于这个数字。
以 RWA 为例，Meme 币发行平台 LONG() 推广了一种策略，将 Meme 币与代币化股票或 ETF 组成流动性池，从而让 Meme 币的价格走势与底层 RWA 绑定。
例如，如果底层 RWA 上涨 5%，在没有人买卖该 Meme 币的情况下，Meme 币价格也会上涨 5%。因此，看起来属于 RWA 的一部分交易量，实际上同样是由 Meme 币推动的。
7 月 6 日至 7 月 31 日期间，48% 的 RWA 交易量来自 Meme 币与 RWA 配对的流动性池。
Meme 币确实可以成为强大的链收入来源，但历史上很少能够长期维持。Meme 币活动具有高度轮动性，Ethereum、Avalanche、TRON 和 Base 都曾经历过一段投机活动极度活跃的时期，随后资金和交易又转移到了其他地方。
Robinhood Chain 或许能够留住这些活动，但一个月的数据显然不足以下结论。目前还无法确定，Meme 币究竟能否成为 Robinhood Chain 可持续的 REV 来源，还是 Robinhood Chain 只是这一轮资金轮动中的最新一站，而资金最终又会回到 Solana。
如果把视角拉远，仅靠 Robinhood Chain 的 REV 很难复兴 Robinhood 的加密业务。
整个行业的网络收入都处于结构性下降之中。对于第一代智能合约平台来说，区块空间曾经是一项利润丰厚的业务，但随着区块空间逐渐商品化，新链想依靠手续费产生大规模收入已经越来越困难。
7 月，Blockworks 追踪的区块链合计产生 1.224 亿美元网络收入，为三年半以来最低的月度水平。作为对比，2025 年 7 月的网络收入为 3.337 亿美元，同比下降 63%。
而且，这种下滑并不能完全归因于当前市场环境。2023 年 7 月，在上一轮熊市期间，各条链依然能够产生 3.001 亿美元的网络收入。
正如前文所述，Robinhood 已经拥有 13 条年化收入超过 1 亿美元的业务线。很难想象 Robinhood Chain 仅靠网络收入就能加入这一行列。
即使 Robinhood 能够继续扩大自己在 L2 活动中的份额，链收入最终也会受到整个市场规模的限制，年化收入上限大约只有 1 亿美元。
想突破这一上限，Robinhood 就必须把自己现有的用户群带到链上。但 Robinhood 的用户主要位于美国，在当前监管环境下，其中大部分用户还无法直接通过 Robinhood App 使用 Robinhood Chain，因此这一过程很可能需要时间。
如果 Robinhood 希望 Robinhood Chain 在短期内成为下一条年收入过亿美元的业务线，就必须寻找网络收入以外的变现方式。
加密行业的变现重心正在逐渐从基础设施层转向应用层。Solana 就是一个很好的例子。
2024 年 1 月，也就是 Solana 开始复苏的时候，Solana 应用当月合计产生 4090 万美元收入，而 Solana 网络本身产生了 2140 万美元 REV，两者的比例为 1.9 倍。
到 2025 年 1 月 Solana 牛市高峰时期，应用收入达到 11.3 亿美元，而 Solana REV 为 5.517 亿美元，比例依然维持在大约 2 倍。
但此后，两者之间的差距迅速扩大。到 2026 年 7 月，Solana 应用每产生 5 美元收入，底层网络只能获得 1 美元 REV。
从更广泛的角度看，应用正在拿走其创造价值中越来越大的份额，而底层区块链能够捕获的比例却越来越低。
如果 Robinhood 希望 Robinhood Chain 成为下一条年收入过亿美元的业务线，它就必须直接参与链上应用的商业化。Robinhood 尚未正式宣布这就是其战略，但目前的一系列动作已经指向这一方向。
目前最明显的例子就是 Robinhood 的稳定币战略。
与大多数区块链依赖 Circle 的 USDC 或 Tether 的 USDT 作为主要稳定币不同，Robinhood 选择 USDG 作为 Robinhood Chain 的原生稳定币。这样一来，Robinhood 就获得了额外的收入来源，也就是 USDG 储备资产所产生的利息收入。
截至 7 月底，Robinhood Chain 上 USDG 的市值达到 3.331 亿美元。假设底层储备资产收益率为 3.5%，其中 90% 的相关利息收入归 Robinhood 所有，那么 USDG 每年可以为 Robinhood 带来约 1050 万美元收入。
Robinhood 进一步扩大 USDG 供应量应该并不困难，同时也能由此建立一条更加稳定的收入来源。
如果 USDG 供应量达到 10 亿美元，这是一个相当合理的目标，因为目前已经有 11 条区块链拥有至少 10 亿美元的稳定币供应量，那么 USDG 每年可以产生 3150 万美元收入，几乎可以与 Robinhood Chain 当前的链收入相当。
除了稳定币整合之外，Robinhood Chain 看起来也正在从应用层寻找其他收入。Lighter 已经在 Robinhood Chain 上部署了定制版永续合约 DEX，并将与 Robinhood 按照 50/50 的比例分享交易手续费。作为合作的一部分，Robinhood Wallet，也就是独立于 Robinhood 主 App 的自托管钱包，将直接在应用中提供 Lighter 永续合约交易。
另外，据传 Morpho 也为进入 Robinhood App 支付了费用。这与行业中常见的模式明显不同。通常是区块链向应用提供激励，吸引应用部署到自己的网络，而不是应用向区块链背后的公司付费。
整套应用层战略能否成立，最终取决于 Robinhood 的分发能力到底有多大价值。
如果协议愿意为了接触 Robinhood 用户而付费，那么 Robinhood 就可以把自己的用户入口商业化。
从目前的案例来看，Robinhood Chain 上的协议主要可以通过两个渠道获得 Robinhood 的用户分发：
Robinhood 主 App 的分发能力已经得到了验证，但 Robinhood Wallet 本身究竟有多大的分发价值，目前还远没有那么清楚。
如果只看 Robinhood Chain 上的活动，Robinhood Wallet 用户 7 月贡献了 1.196 亿美元交易量。
7 月 8 日，单日交易量达到 1100 万美元的峰值，但随后持续下降，到当月最后一周平均每天只有 210 万美元。
7 月，Robinhood Wallet 平均每天活跃钱包数量略低于 7000 个。需要注意的是，这一分析没有进行女巫地址过滤，因此真实的独立用户数量可能更低。
与 Robinhood Chain 上更广泛的钱包和交易应用生态相比，Robinhood Wallet 目前仍然只是一个相对较小的参与者。
7 月，被追踪的钱包和交易应用总计产生 30.8 亿美元交易量，其中 Robinhood Wallet 只有 1.196 亿美元，市场份额不足 4%。
不过，这些应用的交易量在很大程度上由高频和专业用户推动。按日均活跃钱包数量计算，Robinhood Wallet 在被追踪应用中排名第四，而按交易量计算仅排名第六。
Lighter 的整合进一步证明了 Robinhood Wallet 分发能力的局限。
自从接入 Robinhood Wallet 以来，Lighter 在 Robinhood 上的部署只贡献了其永续合约总交易量的 0.2%。7 月，这部分交易量为 8680 万美元，甚至低于当月通过 Robinhood Wallet 产生的现货交易量。
更值得关注的是，Lighter 还在直接通过代币激励 Robinhood Wallet 用户进行永续合约交易。Lighter 为此提供了 1100 万枚 LIT 代币，目前价值约 2500 万美元。
也就是说，目前本就有限的交易量还是在激励推动下产生的。如果没有这些奖励，实际交易量很可能还会更低。从目前来看，很难认为仅仅获得 Robinhood Wallet 的分发入口能够给协议带来很大价值。
Robinhood Wallet 的分发能力或许有限，但 Robinhood 主 App 显然不是如此。Morpho 是最明显的案例。
Robinhood 用户可以直接通过主 App 将稳定币存入 Morpho，并获得经过激励后的 7% APY。截至 7 月底，Morpho 在 Robinhood Chain 上的部署已经占到 Morpho 全部存款的 5%，并贡献了接近 6% 的贷款。
仅仅上线一个月以后，Robinhood Chain 就已经成为 Morpho 按 TVL 计算的第三大部署网络。
需要承认的是，这部分 TVL 同样受到了激励推动。但即便如此，通过 Robinhood 主 App 和 Robinhood Wallet 获得分发的效果差距依然非常明显。
虽然这并不是完全同类的比较，但 Robinhood Chain 在 Morpho 存款中的占比，是 Robinhood 部署在 Lighter 永续合约交易量占比的 25 倍。
因此，目前对于 Robinhood 分发能力的初步判断呈现出明显的两极分化。
对于能够直接进入 Robinhood 主 App 的协议来说，这种分发能力似乎非常有价值。但仅仅通过 Robinhood Wallet 获得分发，吸引力要小得多。
除非进入 Robinhood Wallet 能够成为未来进入主 App 的跳板，否则很难理解为什么协议愿意牺牲大量经济利益，只为了获得 Robinhood Wallet 的用户入口。
当然，目前这个结论只建立在两个早期案例上。
Robinhood 尚未正式表示应用层分发交易将成为公司更广泛的战略，也不清楚公司准备把这种模式推广到什么程度。
但至少目前来看，两者之间的差异已经非常明显。Robinhood 分发能力真正的价值，并不只是让项目与 Robinhood 这个品牌产生联系，也不只是部署在 Robinhood Chain 上，而是能否直接接触 Robinhood 主 App 的用户。
这份报告从一个核心问题开始：Robinhood Chain 能否让加密业务重新成为 Robinhood 增长的重要驱动力？
早期数据已经给出了一个相当清楚的答案。
作为一条区块链，Robinhood Chain 的上线表现非常成功，但它还没有成为 Robinhood 业务中具有实质意义的收入来源。
Robinhood 第二季度加密收入为 1 亿美元，相当于年化 4 亿美元。
相比之下，目前能够明确量化的 Robinhood Chain 相关收入来源，包括链 REV、USDG 利息收入以及 Robinhood 从 Lighter 手续费中获得的分成，合计年化只有 5480 万美元，大约相当于 Robinhood 年化加密收入的 14%。
当然，这一比较只是把 Robinhood Chain 上线第一个月的数据简单年化，不应该被视为其长期收入潜力。
结论很明确：单靠网络收入，永远不足以对 Robinhood 的业绩产生实质影响。区块空间已经变得过于商品化，而整个 L2 收入市场的规模也太小。
如果 Robinhood Chain 想让加密业务重新成为 Robinhood 增长的重要驱动力，公司就必须从基础设施层之上的经济活动中赚钱。
稳定币是目前最清晰的一条路径。Tether 和 Circle 已经证明，稳定币储备资产产生的利息收入可以是一门利润极高的生意。
按照 3.5% 的收益率计算，如果 Robinhood 能够保留全部相关利息收入，那么 USDG 每增加 10 亿美元供应量，就可以为 Robinhood 带来 3500 万美元年化收入。
如果供应量达到 100 亿美元，这一数字将增长至每年 3.5 亿美元，仅凭 USDG 就几乎能够追平 Robinhood 当前全部加密业务的年化收入。
这显然不会很快实现，但考虑到 Robinhood 本身的业务规模和用户体量，这个目标也并非难以想象。
应用分发则是另一个非常有吸引力的机会。
Robinhood 拥有几乎所有其他区块链都缺少的一样东西：直接接触庞大零售投资者群体的能力。
如果协议愿意为了接触这些用户而支付整合费用，或者与 Robinhood 分享收入，那么 Robinhood 就能够把自己的分发能力商业化，而不必完全依靠区块链自身产生的手续费。
早期结果表明，当协议能够直接进入 Robinhood 主 App 时，这套模式是有效的。相比之下，Robinhood Wallet 本身提供的分发价值要有限得多。
还有另一种可能，那就是 Robinhood 从一开始就没有把 Robinhood Chain 当作一条需要独立盈利的业务线来衡量。
Robinhood Chain 也可以成为一个用户漏斗。它先通过代币化资产吸引用户进入链上世界，然后再把这些用户带入更广泛的 Robinhood 生态，让他们交易股票、期权、加密货币以及其他金融产品。
在这种模式下，Robinhood Chain 的价值不一定会直接反映在网络收入中，而是会表现为 Robinhood 其他业务更高的用户活跃度和收入。
现阶段，对于报告开头提出的问题，答案仍然是否定的。
Robinhood Chain 还没有成为 Robinhood 增长的重要驱动力，而单靠网络收入也永远无法做到这一点。
如果未来这个答案要变成肯定，Robinhood 就需要扩大 USDG 的规模，并通过应用层分发合作，把 Robinhood 主 App 的用户入口商业化。
否则，Robinhood Chain 的财务价值很可能主要以间接形式体现，作为一个入口，把用户导向那些已经支撑 Robinhood 业务、价值更高的金融产品。
