作者：Nancy，PANews
一个多月前，Strategy首次试水出售32枚BTC，虽然规模微不足道，但比特币和MSTR股价双双重挫。如今，Strategy再次出手，以超5500万美元的亏损出售3588枚BTC，抛售规模百倍放大，市场反应却温和得多。
事实上，面对每年超17亿美元的股息账单和失速的增发融资飞轮，这家全球最大比特币貔貅正在告别“只买不卖”的时代，转向现金流和流动性优先的防守阶段。
Strategy割肉卖币，囤币模式遭遇付息压力
7月5日，Michael Saylor再次发布比特币持仓Tracker。按照以往惯例，Strategy通常会在相关信息发布后的第二天披露新的比特币增持计划。
然而，这一次，在比特币价格刚刚回暖之际，市场等来的却不是"继续买入"，而是Strategy首次大规模出售比特币。
根据最新披露，Strategy在2026年6月29日至7月5日期间累计出售3588枚BTC，总计套现约2.16亿美元。其中，6月29-30日以均价约59,256美元出售1363枚（价值约8080万美元），7月1-5日以均价约60,773美元出售2225枚（价值约1.352亿美元）。
此次出售所得资金主要用于支付优先股股息，包括STRF、STRE、STRK和STRD的季度股息，以及STRC六月份的整月股息，同时进一步充实美元储备。目前，Strategy美元储备已可覆盖约17.4个月的股息支出。
消息公布后，比特币短线出现下跌，Strategy股价盘中也有所回落，但随后均反弹收复跌幅。
事实上，这并非Strategy首次卖币。6月1日，Strategy曾出售32枚BTC，这是自2022年以来首次打破"只买不卖"的长期惯例，当时直接带动比特币跳水，MSTR股价大跌，STRC优先股也加速跌破面值，市场一度陷入恐慌。
相比首次象征性的试探，此次出售规模扩大至3588枚BTC，较上次放大逾百倍，而且属于真正意义上的亏损出售。按照Strategy约75,651美元的平均持仓成本计算，本次交易实现亏损约5545万美元，而6月份出售的32枚BTC，成交价格仍略高于持仓成本。
推动此次出售规模骤增的根本原因，是持续上升的股息支付压力。
自推出以来，Strategy不断上调STRC股息率，既反映市场对其风险认知的变化，也意味着公司的固定现金支出压力与日俱增。不久前，Strategy还将STRC改为半月度派息机制，并将股息率提高至12%。
以当前接近104.9亿美元的总名义金额计算，仅STRC每年就需要支付约12.58亿美元现金股息，加上其他优先股，Strategy年度股息支出已达约17.63亿美元。目前，Strategy持有的25.5亿美元美元储备，在不依赖外部融资、传统软件业务现金流保持中性的假设下，这笔资金仅能覆盖约24.3个月的STRC股息支出。
而从资本配置角度来看，此次出售部分比特币，更像是Strategy在当前阶段更具确定性的资本优化决策。当前STRC交易价格约为88.5美元，虽然较低点已有明显修复，但距离100美元目标仍有一定空间。
据华尔街投行Cantor指出，Strategy当前的首要任务是推动STRC恢复至100美元面值，这是重启比特币收购引擎、稳固整体资本结构的核心。Strategy也明确表示，其目标是让STRC长期交易价格维持在99-100美元区间，并将通过可变股息率、持续增加美元储备、提升比特币信用评级、移除可转换债券、实施股票回购以及产品功能升级等方式提供支持。
对于Strategy而言，在资本市场尚未完全恢复融资能力之前，与其继续加仓比特币，不如优先履行股息承诺、补充美元储备，以增强市场对优先股及整体资本结构的信心。Grayscale对此也指出，Strategy出售比特币的行为应该能够恢复市场对其融资结构的信心，同时帮助比特币找到更持久的价格底部，并降低比特币的尾部风险。
账面浮亏百亿美元，Strategy开始进入防守模式
尽管此次出售规模不小，但3588枚BTC仅占Strategy总持仓843,775枚比特币的约0.42%，并未动摇其长期持有比特币的核心战略。截至目前，Strategy仍持有价值超过530亿美元的比特币，依然是全球最大比特币企业持有者。
不过，比特币价格持续低迷，也让Strategy面临更大的经营与融资压力。按照约75,476美元的平均持仓成本计算，Strategy目前账面未实现亏损约113.4亿美元，浮亏幅度接近18%。
更重要的是，市场对Strategy的估值逻辑正在发生转变。
过去，投资者愿意为Strategy“持续融资、持续买币”的增长故事支付较高溢价，使其能够通过发行普通股不断募集资金，形成资本飞轮。然而，随着比特币价格回落、MSTR股价溢价收窄，以及“永不卖出比特币”的市场预期被打破，投资者开始重新审视Strategy的商业模式，其资本飞轮也踩下刹车。
为应对这一变化，Strategy近期正式发布数字信贷资本框架，试图在维持长期持币战略的同时，增强数字信用证券、提升流动性、并支持长期股东价值。
根据该框架，Strategy将建立专用美元储备，用于支付优先股股息及债务利息；同时设立总额20亿美元的回购授权，其中10亿美元用于优先股回购，10亿美元用于A类普通股回购。此外，董事会还批准最高12.5亿美元的比特币变现计划，用于补充美元储备、支付股息及利息，或为回购提供资金。
这意味着，Strategy正从过去依赖持续融资扩张的模式，逐步转向更加注重流动性管理、资本结构优化和现金流稳定的主动资本管理模式。在保留比特币核心仓位的前提下，Strategy希望通过建立更充足的现金储备，为未来市场波动提供更大的安全缓冲。
不过，市场对此策略存在分歧。Galaxy研究主管Alex Thorn指出， 这一资本策略短期内确实缓解了市场对Strategy流动性以及优先股兑付压力的担忧，但更多是在“争取时间” ，而非真正解决其结构性问题。Strategy仍背负着庞大的优先股支付义务，市场真正担心的并非资产不足，而是其是否拥有足够的美元流动性，在不损害普通股股东、优先股股东以及比特币持有人利益的情况下，持续履行支付义务。最具争议的是比特币变现计划，这意味着Strategy未来可能根据资金需求出售部分比特币，而其身份及MSTR溢价建立在其作为长期比特币敞口工具的叙事之上，出售比特币会削弱这一故事。
Alex Thorn建议， Strategy应当探索如何利用其持有的比特币创造收益 ，包括以较为保守的方式借出少量隔离的比特币获取利息，或通过期权策略获取波动率收益，而非直接出售。
从目前的出售规模来看，Strategy接下来仍可能根据市场环境继续出售部分比特币。投资者需重点关注Strategy后续卖币的规模、出售频率以及触发条件。如果未来卖币成为常态甚至持续增加，市场对于其长期持币战略和资本运作模式的信心或将再次受到考验。更值得关注的是，Strategy的变化或许只是开始。如果在比特币价格承压、融资成本上升的背景下，越来越多比特币DAT公司开始效仿Strategy，通过出售比特币缓解流动性压力，那么可能进一步压制币价，也将削弱DAT模式的市场信心。
Strategy的囤币信仰被打破，不仅是一次临时止血，更是对这场高杠杆金融试验在下行周期中的真正检验。一个依赖资本市场不断输血的商业模式，能否顺利穿越熊市周期，答案或许才刚刚开始揭晓。
