作者： XinGPT
美光今天爆涨，核心原因之一是瑞银（UBS）把美光的评级估值直接调高到目标价 $1635！
所以我仔细看了一下UBS今天对美光大幅上调评级的报告原文，核心是估值方法的变化。
UBS此前对美光采用的是SoTP分部加总，按照P/S倍数估值。 它把美光拆成两块： HBM业务和核心DRAM+NAND业务 。
- HBM因为受益AI服务器需求、增长更快，给更高倍数，按照2027年收入约278.9亿美元、6倍P/S估值，对应每股约132美元；
- 核心DRAM+NAND按2027年收入约1,877亿美元、3倍P/S估值，对应每股约405美元。
两部分相加，得到原目标价535美元。这个方法的隐含逻辑是：美光仍是强周期存储公司，只是其中HBM业务更优质，所以分开给不同收入倍数。 （图 1）
现在UBS改用整体P/E估值，把目标价从535美元上调到1,625美元。新方法是用约15倍NTM P/E，锚定2029年EPS约117美元，并用约12%的股权成本折现回2028年。
UBS选择2029年EPS，是因为它认为到那时模型已包含一轮温和的存储下行周期，如果美光届时仍能赚超过100美元EPS，就说明这不是单纯周期高点盈利，而是更接近“穿越周期的盈利能力”。（图 2）
估值方法转变的核心原因是LTAs，也就是长期协议。
UBS认为，新一轮增强型LTA不只是锁定出货量，还包括3到5年期限、固定量承诺和部分固定价格机制。它估计2027年行业DDR出货中约20%到30%会被这类协议覆盖，美光约20%，hyperscaler已锁定行业Server DDR5约60%到70%的量。这样一来，美光的收入和利润可见度提高，DDR价格峰谷波动可能被压低约一半。
所以， UBS的判断是：美光不再只是靠存储价格周期上行赚钱的公司，而是因为AI需求和长期锁价锁量协议，盈利稳定性被系统性抬高。
因此估值框架从“分部收入倍数”切换为“整体盈利倍数”。核心变化就是从“HBM单独重估”升级为“美光整体重估”。
