本文来自： Quote 团队成员 filo
编译｜Odaily 星球日报（ @OdailyChina ）；译者｜Azuma（ @azuma_eth ）
北京时间 11 月 1 日 12:32，Hyperliquid 上的 Plasma（XPL）在 1 分钟内直线闪崩 18%，而在同一时间，BTC 仅仅跌去了 0.04%。
12:32:50 至 12:32:59 之间，Hyperliquid HLP 的清算金库（liquidator vault）被动接管了一笔价值 1217.71 万美元的多头头寸；等到 75 分钟后完成平仓抛售时，该金库已亏损 55.58 万美元。
事发数小时内，链上分析师 kenni.hl（@kennishjp）和 Naeven（@Naeven_） 梳理出了该起事件的大致轮廓 —— 一组钱包在暴跌前几分钟抽走了保证金。
kenni.hl 将此事与 2025 年 3 月曾发生过的一起事件进行了对比，当时一名交易员曾从巨额 ETH 多头头寸中提走了保证金。Hyperliquid 当时表示，HLP 损失了约 400 万美元，该交易员最终获利约 180 万美元，且并不存在漏洞利用或黑客攻击。
我们希望解答这份初步梳理中悬而未决的三个问题：这些钱包真的存在关联吗？亏损是如何传导至 HLP 的？这些钱包从中获利了吗？
为此，我们调取了所有可读的成交记录、提现和转账数据，包括被 Hyperliquid 拒绝的提现请求。简短的结论是： 这些钱包确实彼此关联；亏损传导至 HLP 的路径清晰可见；但它们在 Hyperliquid 上是亏钱的。
至于那一分钟内是谁抛售了 XPL、原因为何，公开数据无法给出答案。
核心发现
- 这些钱包有关联吗？ 是的。16 个钱包中有 14 个分布在 Arbitrum 上 4 棵独立的 USDC 转账资金树中，虽然这些资金树之间没有直接转账交集，但它们展现出了完全一致的下单指令和时间节点。
- 提现操作是否加速了清算？ 是的。所有 12 个进行了提现的钱包，都比另外 4 个未提现的钱包更早开始被清算。它们持有该群体 70.3% 的仓位，并占了金库接管头寸的 90.7%。如果没有这些提现，HLP 会亏损多少，我们不得而知，因为其中一个分文未提的钱包最终也触发了金库接管。
- 是这些钱包引发了暴跌吗？ 无法确定。在 Hyperliquid 发生第一笔清算之前，XPL 的跌幅就已经达到 6%（仅限 XPL 独立行情），且当时币安永续合约的成交量高于 Hyperliquid，没有任何公开数据能显示是谁在抛售。
- 这 16 个钱包获利了吗？ 在 Hyperliquid 上没有。它们在该平台上累计亏损约 71.1 万美元，至于在其他平台是否持有头寸（如果存在的话），我们无法观测。
共享资金与交易习惯的钱包群
我们从 Naeven 公布的 16 个地址入手，将它们与暴跌前后（12:30 至 12:36 之间）被清算的另外 55 个账户进行了对比测试。
Hyperliquid 的账本显示，大多数存款来自 Circle 的存款钱包，这掩盖了真实的资金发送方，但 Arbitrum 链上数据却不会撒谎。
9 月 12 日，有 2 个钱包在相隔 46 秒内分别收到了 797334 美元和 624954 美元，第 3 个钱包在当天下午收到了 743730 美元；10 月 29 日和 30 日，这 3 个钱包向另外 9 个钱包发送了 USDC（其中一个通过了中间地址中转）；10 月 31 日，第 4 个源头钱包 0x3f42…9bf5 向 0x9a72…adb3 提供了资金。大多数接收地址在一小时内就将资金转入了 Hyperliquid。
行为模式将这几棵资金树串联了起来，并锁定了另外 2 个没有直接资金关联的钱包。
从 11:45 开始，10 个钱包在 6 分钟内接连进行了金额在 501 美元至 1185 美元之间的测试性提现；12:12 起又出现了 4 笔测试性提现。在 12:22 至 12:28 之间，来自全部 4 棵资金树的 11 个钱包分两轮下了 TWAP（时间加权平均价格）买单：第一轮为期 60 分钟、买入约 30 万美元；随后一轮为期约 15 分钟、买入约 20 万美元。其中，有 3 笔订单的数量精确到了完全相同的 3502136 枚 XPL。
16 个钱包中有 10 个设置了相同的返佣邀请码（referral code），而在另外 54 个被清算账户中，我们仅发现 1 个账户使用了该邀请码（不过更早期的邀请关系可能对我们不可见，且该邀请码也可能是公开的）。此外，那 55 个外部账户在事发前 3 小时内没有任何提现记录。
当然，吻合度并非百分之百。0x3f42…9bf5 在最后几个小时内没有执行上述任何操作，仅通过资金链路产生关联；另外还有 2 个中心分发钱包（hubs）没有进行测试提现或下 TWAP 订单。从我们能读取到的成交记录（始于 10 月 31 日 18:02）来看，这些钱包之间没有发生过相互交易。
现有证据指向同一名操盘手或协同作业的数人，但我们对他们的真实身份没有任何定论。
16 个钱包全部卡在单一保证金档位线下
截至 12:32，该群体共持有约 2.69 亿枚 XPL 多单，价值 2309.18 万美元。
自 10 月 28 日以来，全网未平仓合约（Open Interest）单边增加了 2.81 亿枚 XPL，因此该群体的多头头寸规模几乎等同于这段时间的全部增长量（尽管该时间窗口内也有其他人在交易）。同时，这一持仓规模相当于过去 24 小时平均中间价上下 5% 范围内挂单买盘深度（resting bids）的 12.5 倍。
没有任何一个单一钱包的持仓超过 237.31 万美元。Hyperliquid 的 XPL 保证金档位表规定，名义价值 300 万美元以下允许最高 10 倍杠杆，超过 300 万美元则降至 5 倍杠杆 —— 如果集中在单一账户中，这笔总头寸需要 215.9 万美元的维持保证金；而分散在 16 个账户中，仅需 115.5 万美元。
全部 16 个钱包都将仓位控制在这一档位线以下是既定事实，至于这是不是刻意为之的目标，我们无法断言。
按平均开仓价 0.07669 美元计算，当价格处于 0.0859 美元时，该群体还拥有 247.5 万美元的账面浮盈。Hyperliquid 允许交易员提取未实现盈亏（浮盈），只要账户留存至少相当于名义价值 10% 的保证金即可。
- 注：未平仓合约的增长与该群体的多头头寸走势高度同步，二者均以单边 XPL 数量计价。
卡在极限边缘停止的提现操作
第一笔大额提现于 12:24:47 结算完成，最后一笔于 12:32:11 完成。
12 个钱包共成功执行了 20 笔提现，总计提取 203.9 万美元，另有 7 笔提现因“余额不足”（Insufficient balance）被拒绝。 这些被拒记录展现了他们把额度卡得有多紧 —— 其中一个钱包申请提取 16.2 万美元被拒后，立刻改提了 10 万美元和 5 万美元；另一个钱包在最后关头申请提取 7280 美元也遭到了拒绝。
该群体的账户净值（Equity）占名义价值的比例从 22.4% 骤降至 13.5%。在提现的 12 个钱包中，有 10 个钱包最终的保证金率停留在 9.9% 至 11.2% 之间。
在此期间，该群体仍在持续买入。在最后半小时内，他们买入了 1522.56 万枚 XPL，而同期 Hyperliquid 整个订单簿的总成交量为 2953.13 万枚 XPL——也就是说，在保证金不断流出的同时，他们的头寸却在继续扩大。
- 注：浅色柱代表进行了提现的钱包，全部 12 个钱包在 12:32:50.816 之前均已开始进入清算。4 个深色柱（未提现钱包）随后分别于 12:32:52、12:32:55、12:32:55 和 12:37:44 触发清算。
图表中最后一个柱状图对应的 0xd6e2…423d 是最接近对照组的样本，它与另外 2 个提现钱包由同一个中心钱包提供资金，同样做过测试提现并下了相同的 TWAP 订单，但后续没有转出任何其他资金。它在 12:37:44 向订单簿清算了 20% 的部分头寸，且没有任何头寸流入清算金库。
不过单一钱包仅能作为参考案例，0xf0b1…5414 体现了这种对比的局限性 —— 该钱包唯一的一笔大额提现请求遭到了拒绝，但它最终依然向金库移交了 1458.65 万枚 XPL 的清算头寸。
价格下跌发生在清算之前
Hyperliquid 上的第一笔清算发生在 12:32:43。在那之前， 币安和 Hyperliquid 上的价格均已较前一分钟的水平下跌了约 6%，因此不可能是 Hyperliquid 的清算引发了这波下跌行情。 至于其他交易平台是否发生了强制平仓抛售，我们无从观测。
在最初的那 43 秒内，币安永续合约成交了 4921.07 万枚 XPL，其中 75.9% 为卖方主动吃单（seller-initiated），而同期 Hyperliquid 的成交量为 1143.75 万枚。
币安几乎总是率先触及各个价格关口，领先时间通常不到一秒——这个时间差非常接近，甚至可能受到系统时钟误差的影响。 我们以各平台自身的价格作为基准进行了测算，因为在下跌前 Hyperliquid 的价格比币安高出 41.5 个基点（bps）。
在同一时间，其他主流代币几乎纹丝不动。在该分钟的低点，ETH 仅下跌 0.12%，而在我们核查的另外 10 个币种中表现最差的 ENA 也仅下跌 0.54%。我们没有查到当天有任何关于 XPL 的新闻或计划内的代币解锁，不过公开搜索难免存在遗漏。
在整个一分钟的时间跨度内，成交量重心发生了转移。Hyperliquid 订单簿成交了 1.67 亿枚 XPL，超过了币安的 1.44 亿枚，其中 49% 来自强制平仓抛售。kenni.hl 所说的“Hyperliquid 本身几乎没有成交量”仅在 12:32:43 之前成立。
- 注：兜底接管转移（backstop transfer）未计入其中，因为这部分头寸从未进入公开订单簿撮合。
金库继承了亏损头寸，并在不断下跌的 XPL 市场中扛单
根据机制，Hyperliquid 首先会将大额头寸的 20% 发送至订单簿进行清算（我们在其中 11 个钱包上观察到了这一过程）。如果账户净值跌破维持保证金的 2/3，账户就会被移交给清算金库（HLP 中规模为 100 万美元的子组件）。
12:32:50，当 XPL 的标记价格（Mark Price）跌至 0.077378 美元时，金库接管了 1.34 亿枚 XPL；到了 12:32:59 ，其接管总量达到了 1.6 亿枚。
接管价格低于当时的标记价格，差额等于“钱包剩余净值除以持仓规模”——这是我们推导出的规则，并在每个钱包上复现验证，误差在 15 美元以内。这一折价平均为 108 个基点。然而与此同时，当这 1.34 亿枚 XPL 易手时，币安上的最新成交价已经跌至 0.07408，比 Hyperliquid 的标记价格低了 4.3%。
- 注：标记价格大约每 3 秒更新一次，且在暴跌发生前也一直高于币安价格。
如果以币安价格作为基准来衡量，这笔亏损可以拆分为 3 个部分（测算误差在 132 美元以内）：
- 接管价格差异成本（282408 美元）： 其中一部分源于暴跌前一分钟 Hyperliquid 本身就存在的 41.5 个基点的溢价；
- 金库平仓期间 XPL 在币安进一步下跌的成本（260258 美元）；
- 执行滑点与手续费： 金库以每分钟约 200 万枚 XPL 的速度抛售，其中 99.6% 为跨价差主动吃单（crossing the spread），成交价比同一分钟内币安的价格总计低了 7771 美元，此外还支付了 5218 美元的手续费。金库自身的持续抛售可能也加剧了价格的进一步下跌，但我们无法将这部分影响剥离出来。
- 注：截至北京时间 18:30，HLP 的总规模为 1.696 亿美元，因此本次亏损占 HLP 总资金的 0.33%，但占清算金库自身本金的 55.6%。
我们所能核查到的所有执行步骤均符合 Hyperliquid 公开的规则，包括 10% 的提现保证金底线和首轮 20% 的订单簿拆单清算。截至 18:30，我们未发现 Hyperliquid 官方针对此事发布任何声明。
在 Hyperliquid 上，这 16 个钱包是亏损的
与 2025 年 3 月那场事件的相似之处到此为止。
撇开其中一个钱包转给另一个钱包的 243350 美元不计，这批钱包总计充值流入 321 万美元，提现流出 233 万美元，另有 165775 美元仍留在平台上（几乎全部位于 0xd6e2…423d 尚未平仓的头寸中）。
这意味着该群体在 Hyperliquid 上净亏损约 711000 美元，提现操作虽然在最终亏损的头寸上保住了 203.8 万美元使其免遭清算，但整体依然是赔钱的。
事件的时间线都有据可查。暴跌前 47 分钟出现第一笔测试提现，暴跌前 7 分钟出现第一笔大额提现，而最后一笔获批提现请求的签名时间为 12:31:57（此时下跌刚刚开始）。
然而， 时间先后顺序并不能解释背后的动机。 无论是他们在其他交易平台持有对冲头寸，还是单纯对价格走势产生了预判，从链上和平台数据来看都会呈现出同样的表象；甚至也不能排除存在一个与这些钱包毫无关联的外部卖家。我们目前没有找到支持上述任何一种假设的证据，包括是否存在空头头寸。
为什么我们要测算这些数据
本篇分析的核心支点在于一组对比数据 —— 2.69 亿枚 XPL 的庞大头寸，面对的却是规模仅为其十二分之一的挂单买盘深度。
我们之所以测算这一点，是因为我们专注于交易执行（execution），而评估订单簿能够吸收多少冲击正是这项工作的起点。Quote（原文作者所在的团队）会对每个市场的流动性进行 0 到 10 分的实时评分，且我们的交易引擎会根据可用深度动态调整订单规模。
本次调查的局限性
- 我们只能读取 Hyperliquid 和 Arbitrum 的公开数据。 币安、Bybit 和 OKX 不会公开账户信息，因此我们无法断定是谁在抛售，也无法确认是否有人进行了对冲。
- 在此事件中，仅有币安提供逐笔成交数据（tick data）。Bybit 和 OKX 只有分钟级 K 线，因此我们无法将它们精确排列进下跌的时间序列中。
- 我们没有发现任何转账记录将那 4 棵资金树直接连接起来，且有 2 个钱包没有任何资金链路关联。对它们的归集依赖于行为模式。
- 外界有一项公开说法称其中 14 个钱包在两个月前曾通过币安获得资金，这一说法在我们这边尚未得到证实。
- 留在平台上的 165775 美元净值会随 XPL 价格波动而变化，因为其中一个钱包的头寸目前仍未平仓。
本次调查的数据，源于 Hydromancer、Hyperliquid 浏览器、Arbitrum 及币安公开数据，时间截至北京时间 2026 年 11 月 1 日 18:32。