来源： 《The Chopping Block》
整理：Felix, PANews
播出日期：9 月 3 日
近日，Unchained 创始人 Laura Shin 与 Dragonfly 管理合伙人 Haseeb Qureshi、普通合伙人 Tom Schmidt 以及 Robot Ventures 管理合伙人 Tarun Chitra 在播客节目《The Chopping Block》中，一起剖析了 Robinhood Chain 上爆发的“美股代币化 + Meme 币”狂潮、Solana 的竞争格局以及 Hyperliquid 尝试进入美国合规市场的合规博弈。
讨论中，嘉宾们对散户在高度风险的交易中寻找“娱乐价值”的文化现象持不同见解，有人认为这纯属资本毁灭，而有人则将其视为一种新兴的代币分发模式。此外，还提及了 Hyperliquid 试图通过与 Kraken 旗下的 Payword 合作进入美国合规市场的传闻。
PANews 就讨论精华进行了整理。
Haseeb： 本周最火爆的叙事莫过于 Robinhood Chain 的崛起。当 Robinhood Chain 最初推出时，交易量冲高后有所回落，当时大家都在想，这可能只是昙花一现。但现在，Robinhood Chain 迎来了第二波爆发，活跃钱包数超 12.5 万个，单日交易量达 570 万笔，DEX 单日交易量突破 12 亿美元，单日区块链手续费收入达 200 万美元。
这轮爆发很大程度上是由链上代币化股票和 Meme 币共同驱动。这也带动了 Arbitrum 的暴涨，因为 Robinhood Chain 是基于 Arbitrum Stack 构建的，Robinhood Chain 产生的手续费有相当一部分会返还给 Arbitrum 和 Robinhood。同时以太坊也分到了一点点数据可用性（DA）费用，但非常少。这让不少人开始争论： 这是否证明 L1 无法从其之上的 L2 繁荣中捕获价值？这是不是 L1 的利空？
Tom： 我感到非常惊讶。这是一个“公司链”，却能产生如此惊人的链上活跃度。而且更有意思的是，其中约有一半的交易量来自于代币化的股票，不全是 Meme 币。我很好奇 Robinhood 团队内部现在的反应是什么。我敢说他们最初在规划这条链时，脑海里画的美丽蓝图是：“我们要建立一个全新的金融系统，24/7 的股票交易，一个全球、无许可的开放主网……”
结果现在呢？大家全在疯狂交易各种粗俗的 Meme 币。不过，这确实有一种非常真实的人性在里面。Tarun，你作为“Robinhood Chain 代言人”，怎么看？
Tarun： 我可不敢自称 Robinhood Chain 代言人。但我必须说，看到“M forks”（Ohm 分叉项目）在 2026 年重新抬头，感到很过瘾。
对于不了解的人，我先科普一下：Ohm（OlympusDAO）是 2022 年在以太坊上非常著名的、带有一点庞氏色彩的稳定币实验，它衍生出了（3,3）模因，并最终在 2022 年崩盘。虽然它的原始协议活了下来，但远非当年模样 。
而现在 Robinhood Chain 上的这些人，非常聪明地把“Ohm 分叉机制”用在了 Meme 币上。简单来说，这些 Ohm 分叉现在在以一种极具创意的方式利用 Meme 币。这些合约并不是原封不动的复制，而是经过了足够的修改，你可以把它们看作是某种 “Meme 币发射平台”。你发行一个 Meme 币，必须对这个 Meme 币进行绑定，而你与之配对的资产，则是底层的代币化股票。
它的逻辑是：要铸造这个 Meme 币，你基本上必须购买该代币化的股票，并将其中一部分锁定在流动性池中。比如，你拿 100 美元的股票去铸造，你会得到 10 美元的 Meme 币，并被锁定在 LP 中，剩下的 90 美元退还给你。锁定的 10 美元是为了提供流动性，就像经典的联合曲线（bonding curve）机制一样。
但真正有趣的是，这种股票配对实际上让 Meme 币变成了对某只个股的“代币激励”。回想 Ohm 的例子，当时有 Ohm、锁定的 Ohm 以及 ETH，ETH 就像那只股票，所有的东西都围绕它运转。锁定的 Ohm 被用于提供流动性以确保你可以兑换 ETH，而 Ohm 则是激励本身。
最经典的案例是爆火的 Meme 币“BONER”。BONER 代币是跟 HIMS 的代币化股票配对的。HIMS 是一家在纽约市铺天盖地做广告的在线男科药零售商。BONER 币其实成为了铸造 HIMS 股票代币的“流动性激励”。
Haseeb： 大家在周末美股休市期间疯狂炒作 BONER 币。因为 Meme 币暴涨，导致在 DEX 上配对的 HIMS 股票代币的价格也大幅溢价脱锚，远远超出了美股上周五的收盘价。很多散户在 FOMO 情绪下在 Robinhood Chain 或者 fomo 聚合器上疯狂跟风买入，他们以为这个 Meme 币还会继续涨。
然而，到了周一早上美股开盘，由于套利通道打开，任何人都可以去铸造新的 HIMS 股票带入链上。这些周日晚上高位接盘 BONER 和溢价 HIMS 的散户，在周一早上会被对冲基金和套利者无情抹杀，账户瞬间清零。
散户在为 Meme 币的上涨而欢呼，但实际上，他们每次在周末把 Meme 币推高，都是在通过这种巨大的“脱锚”把真金白银拱手送给华尔街对冲基金。这群人甚至还在为这种行为狂欢，这太疯狂了。
Tarun： 我觉得这有些类似于 DeFi Summer 遇上了 GameStop（游戏驿站）散户狂热，同时还夹杂着 4chan 文化（注：源自美国知名匿名贴图论坛 4chan 的一种极具解构性、匿名化、反建制以及充斥着网络 Meme 的独特互联网次文化 ）和代币化股票。这在某种程度上就是“投资蠢材”。
Tom： 这里面确实存在一种奇特的“世代文化”和娱乐价值：“哈哈，看我们能亏掉多少钱！”
Haseeb： 但这真的是太愚蠢了。GameStop 好歹还有一个理论，说我们要通过联合轧空来击败华尔街、拯救公司。但这里的数学逻辑根本不通。这些链上代币化股票的资金量跟美股底层的真实股票相比连九牛一毛都算不上，你根本不可能轧空任何人。如果你去问你的 AI：“嘿，我想通过买一个 Meme 币来轧空华尔街，你觉得可行吗？” 你的 AI 肯定会回答：“你是不是脑子坏了？快把你的私钥交出来，你被禁止交易了”。这就是纯粹的 Meme 币游戏。每一个周期都有新游戏，这一次只是套上了 RWA 的壳。
Laura： 我同意 Haseeb 的看法，这真的很糟糕。虽然我最初的评论只是观察性的，但如果要做价值判断，我站 Haseeb。
因为在经历了这个熊市之后，散户基本上被彻底绞杀了。他们遭遇了各种暴跌和 Meme 币生态链的无情压榨。很多普通人彻底退出了加密货币。 前几天我邀请 Jeff Dorman 上节目，我们聊到其实从所有客观指标来看，加密行业的底层建设（如稳定币采用、合规进展、ETF 等）都处于历史最好水平。但我对他说：“正因为上一轮 Meme 币狂潮把散户伤得太深了，所以即使客观事实再好，市场情绪依然低迷到极点。” 他当时竟然理解不了这个视角。
那些在战壕里亏得血本无归的散户根本不在乎什么“稳定币被主流采用”或者“ETF 通过了”，他们只知道自己亏光了。所以这种“设计出来就注定要让散户亏钱给对冲基金”的机制，我们作为行业的声音，绝对不应该去鼓励或粉饰它。
Tarun： 我明白你们的道德谴责。但从人类学的视角来看，这确实很有趣。 RWA 在加密行业里一向被认为是最无聊、最没有代币激励、最难推广的领域。而这个机制竟然成功地给 RWA 塞进了一个代币激励，而且在一周内把 Robinhood Chain 上的 RWA 发行量推高了 50%，达到了 7000 万到 8000 万美元。
这说明只要需求足够大，就会倒逼出新的发行量。虽然散户可能是为了 BONER 币而来，但最终代币化的 HIMS 股票留在了链上。
Haseeb： 但赌场和这里的区别是，去赌场玩老虎机的人知道自己是在消费和娱乐，他们知道在数学概率上自己是在输钱。但冲进这些 Meme 币的散户，是被各种社交媒体上的 KOL 和宣传话术欺骗，他们坚信自己是在赚钱，坚信自己能借此实现财务自由。这种“认为自己能赚钱的幻觉”才是最致命、最残酷的。
Haseeb：下一个重要的议题是，Robinhood Chain 如今是否正在抢去 Solana 的风头？
交易员 Flood 发了一条推特称：“Solana 正处于自诞生以来最危险的境地。” 人们提出的一些论据是：Solana 是第一个做代币化股票的，而且之前几乎垄断了所有的 Meme 币份额。那么，既然大家想把 RWA 和 Meme 币混搭在一起玩，为什么这件事发生在 Robinhood Chain 上，而不是 Solana 上？
此外，Solana 目前没有任何有实质性市场份额的永续合约交易所，几乎没有 RWA 的市场份额（如今这部分被 Robinhood 和以太坊占据）。现在 Solana 上的许多主流交易对正逐渐转向与稳定币（如 USDC）配对，而不是与 SOL 绑定。这似乎表明，Solana 虽有先发优势，如今却正被 Robinhood 这个后发者强力篡夺。
许多人在 X 上激烈交锋，争论这到底是散户低估了 Solana，还是说 Solana 只是布局太早，结果为 Robinhood 做了解放思想、投石问路的垫脚石？
或者，正如 Tarun 所说，如果大部分用户是通过 fomo 进入的，那对散户来说，底层是什么链根本无关紧要。因为底层链的绑定和锁入效应已经消失了。大家怎么看？这会是 Solana 的丧钟吗？
Laura： 这让我想起了一个非常有趣的八卦：听说当初 Robinhood Chain 差一点就选择了基于 Solana 构建，但在最后一刻，他们改主意投向了 Arbitrum。当时 Arbitrum 基金会和 Solana 基金会在推特上互动频繁，能明显看出双方在进行一场激烈的竞争，后来有一些媒体披露了这些传闻。
我当时在节目中采访了 AJ。他虽然没有正面确认 Robinhood 是否曾极度接近选择 Solana，但他解释说：“当你拥有自己的专属 L2 时，整个经济学模型就完全改变了——你不再是单纯向底层链付钱，你甚至能分流并赚到钱（手续费分成）。”
所以，如果 Robinhood 当时真的选择了基于 Solana 构建，也许现在 Solana 会处于一个完全不同的、极佳的位置。
Tarun： 加密行业一直有一个规律：起大早的往往赶个晚集。最先提出概念的人如果没有做好执行细节，往往会看着后来者把桃子摘走。比如最早的 DEX 不是交易量最大的，最早的预测市场也不是现在的 Polymarket。
Solana 之前在对接美股代币化的事情上犯了严重的战略失误。 Solana 当初在协调与 XStocks（代币化股票提供商）的合作关系时出现了偏差。Solana 基金会曾极大地激励了 XStocks 在 Solana 上的流动性，但随后它却任由 XStocks 被 Kraken 收购。这种事情很微妙：要么你亲自投资并深度结盟，要么你设计出极其一致的利益机制。如果只是单纯往一个生态里砸钱，最后你会发现大家对链本身根本谈不上什么忠诚度。
Haseeb： 我觉得现在就出来给 Solana 写墓志铭还是太早了。因为 如果看交易数据，Solana 依然是 30 天 DEX 交易量的绝对霸主，而且优势极大。
在过去 30 天里，Solana 的 DEX 交易量达到了 620 亿美元，而整个 Robinhood Chain 只有 170 亿美元，以太坊是 330 亿美元，其后是 BSC、Base，然后才是 Robinhood Chain。
Tom： 即使单看 fomo 的交易量，Solana 和 Robinhood Chain 在一周前也依然是旗鼓相当的。
Haseeb： 是的。根据今天的 24 小时交易量，Solana 依然以 25 亿美元高居第一；Robinhood Chain 达到 15 亿美元，位列第二；以太坊以 13 亿美元排在第三。所以 Robinhood Chain 今天确实冲到了第二。Laura ，你对 Solana vs Robinhood 怎么看？
Laura： 我之前提到 fomo 的例子，是因为这是一个大趋势。在钱包和应用层面，用户正在摆脱对特定区块链生态的锁定。
人们现在对各种后台自动运行的跨链桥非常习惯，尤其是对于小额交易。虽然 Robinhood 拥有庞大的传统散户分发渠道，但如果仔细分析 Robinhood Chain 上的活跃度，你会发现绝大多数流量并不是来自 Robinhood 官方应用本身，而是第三方聚合应用。
这说明这些流量聚合器（如 fomo、gmgn）在未来可能会成为更重要的赢家。所以很难现在就判定谁输谁赢。
Haseeb： 没错。目前来看，交易量大约有一半来自 fomo，另一半来自 gmgn。从用户量来看，绝大多数用户都在 fomo 上，这意味着 gmgn 上的用户主要是“专业交易员”或者机器人，他们单笔交易的体量要大得多。他们更像是池塘里的“鲨鱼”，而不是像 fomo 上那些注定亏钱的“小虾米”。
此外，虽然 Robinhood Chain 的日交易量冲到了第二，但它的 TVL 依然极其渺小。Robinhood Chain 的 TVL 目前只有 7.3 亿美元，在公链中仅排在第 11 位。相比之下，Solana 的 TVL 达到了 57 亿美元，Base 也有 54 亿美元，以太坊更是以 480 亿美元处于绝对统治地位。
所以现在下结论还为时尚早。而且我依然坚持我之前的观点：我并没有看到大量的新散户真正跨圈涌入这里。这依然是一个存在于加密行业内部的狂欢。
Haseeb： 之前有消息称美国商品期货交易委员会（CFTC）正寻求将 Hyperliquid 纳入美国的监管框架体系内。而根据彭博社的最新报道，Hyperliquid Labs 目前正与 Kraken 的母公司 Payword 展开深度谈判。双方可能会成立一家合资企业，从而让 Hyperliquid 能够借用 Kraken 旗下的 Bitnomial 牌照和清算所，在合规的前提下登陆美国本土市场。
当然，这个美国本土版的 Hyperliquid 将会是强制 KYC（实名认证） 的，并且会与他们海外的主流动性池进行某种形式的跨国流动性对接，具体的运作机制目前尚不明确。但有趣的是，消息传出后，传统衍生品巨头 CME（芝商所） 在美股市场的股价出现下跌，而 Hyperliquid 的代币（HYPE） 则大幅暴涨。 大家对 Hyperliquid 登陆美国本土有什么看法？这会带来什么影响？
Tarun： 我觉得这很像 Tom 上周提到的观点。这最终更可能像是一个类似于 “US 版 Polymarket” 或 “Robinhood 简化版” 的阉割版产品，而不太可能实现真正的、统一的全球流动性对接。
因为美国合规的资金管理、风险限制设定以及去中心化交易里的自动减仓机制（ADL）和强平清算机制，在合规框架下的监管要求是完全不同的。
这对于 Hyperliquid 的品牌扩张当然是有利的，但它绝对不会是和海外版一模一样的内容。不过这就足够了。正如 Polymarket US 版虽然在圈内被各种吐槽，但由于赶上了世界杯和美国大选的节点，依然取得了长足的增长。
Laura： 我想了解的是，这个合规版还会是一个纯粹的“DeFi”交易所（类似于 HIP-3 架构），还是会变成别的什么东西？
Tarun： 最大的障碍在于美国的集中清算要求。在监管框架下，你必须有中央清算所，通常是不允许存在 DeFi 中那种瞬时的 ADL（自动减仓）或算法强平机制的。
哪怕能做成，也需要跨越巨大的法律和技术鸿沟。因此，虽然它可能名义上是运行在链上（HIP-3 实例），但对专业交易员而言，它需要引入主经纪商（prime broker）、市场监察与反操纵系统等 CeFi 的全套重装备，其体验和质感会与海外版截然不同。对于大资金和机构来说，这完全是两个游戏。
Tom： 我完全同意。这很像我们上周讨论过的。核心问题在于：你能不能让美国合规版和海外版产生“1+1 > 2”的协同效应？
这让我想起了一个不一定恰当的类比：如果当年的 Binance.US 极其成功，它能反哺 BNB 吗？我们不知道。而且海外的明星品牌在登陆美国时，往往会遭遇水土不服。
Tarun： 看看过去那些国际交易所进入美国的尝试，FTX.US、Binance.US、OKX 的美国实体，基本上全军覆没，成了加密行业的“墓地”。这主要是因为美国的繁琐监管把产品的用户体验（UX）完全阉割了。你几乎必须在当地从零开始重构一整套合规和技术架构，仅仅靠 Kraken 的牌照并不能帮你一蹴而就。
Laura： 我完全理解美国监管的出发点，但我一直担忧的是：随着加密货币在未来成为更主流的体系，如果美国通过极其严苛的合规高墙，将自己与全球其他地区的加密市场完全割裂开，这会不会变成“美式高墙局域网”与“全球互联网”的对立？
长期来看，这种主动将自己隔绝在最具活力的全球流动性之外的做法，对美国真的有利吗？
Tarun： 确实，你很难想象这两个系统如何在保证金和抵押品层面实现无缝的互通。因为这是底层法律体系的差异：在美国金融市场，如果清算代理人出错破产了，你可以起诉它；但在纯链上，你被智能合约 ADL（自动减仓）了，你根本无处申诉。
不同的国家（如欧洲、日本、美国）其证券交易所的运作方式本就存在着巨大的地缘差异。因此，全球统一标准的“互联网思维”在触碰到主权国家的资本管制和反洗钱诉求时，往往会败下阵来。
Tom： 是的，美国的监管手伸得最长，也拥有全球最大、最肥沃的单一消费和金融市场，这也是为什么全球的项目方宁愿脱几层皮也要去迎合美国合规的原因。
Laura： 在过去，大多数国家都同时存在“正式市场”和“非正式市场（即黑市/灰色市场）”。美国在过去 50 年里的独特之处在于我们几乎消灭了非正式股票交易市场，一切都在高度合规的正式框架下运行。
加密货币本质上正在将这种“灰色/非正式市场”带到全球的每一个角落，包括美国。互联网在内容层面做到了这一点，而加密货币正在资产层面复制这一进程。
如果你是高度合规的受监管机构，你只能乖乖待在美区合规版的 Hyperliquid 里交易；但如果你是野蛮生长的普通散户，你总会找到办法跨过高墙、连接到全球版的 Hyperliquid Global 上去。如果这个被封了，还会有下一个、下下个。这就是加密货币的无国界、无需许可的天性。
最终，每一个国家可能都会筑起和美国类似的高墙，而海外去中心化的全球协议则会像当年的 Napster 一样，在灰色地带里野蛮生长、野火烧不尽。
Haseeb： 我也深有同感。除非有一天，全球最大的公司选择直接在链上进行首次公开募股（IPO），从而彻底绕过传统的证券交易所，那才有可能彻底颠覆现有的地缘高墙。但目前还看不到这个趋势。
尽管加密货币在代码层面上是无国界的，但流动性和资金背后的资本管制、防范资本外逃却是极其客观且强硬的国家意志。
好了，我们今天的时间到了，感谢大家的收听，我们下周再见！
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